Triển vọng xu hướng nửa cuối năm của Coinbase: Doanh nghiệp chạy đua vào thị trường, quy định mới về mã hóa mở đường, xu hướng BTC sẽ tiếp tục tăng lên
Nửa cuối năm 2025 sắp bắt đầu, đối với xu hướng của toàn bộ thị trường tiền điện tử, Coinbase đã đưa ra những dự đoán khá tích cực trong báo cáo gần đây của mình, các điểm chính như sau:
● Triển vọng thị trường tiền điện tử vào nửa cuối năm 2025 tích cực, được thúc đẩy bởi sự tăng trưởng kinh tế tốt hơn mong đợi, việc áp dụng tiền điện tử của doanh nghiệp và sự rõ ràng trong quy định.
● Doanh nghiệp thông qua vay nợ để mua tiền điện tử có thể gây ra rủi ro hệ thống, liên quan đến việc bán tháo cưỡng bức hoặc tự phát, nhưng chúng tôi cho rằng vấn đề này không đáng kể trong ngắn hạn.
● Sự thay đổi trong môi trường quản lý của Hoa Kỳ đã hỗ trợ cho tiền điện tử, việc lập pháp về stablecoin đã đạt được tiến bộ, và dự luật về cấu trúc thị trường tiền điện tử cũng đang được thảo luận.
Dưới đây là nội dung chính:
Chúng tôi có cái nhìn tích cực về thị trường tiền điện tử trong nửa cuối năm 2025, được thúc đẩy bởi một số yếu tố then chốt: dự đoán lạc quan hơn về tăng trưởng kinh tế Mỹ, khả năng Cục Dự trữ Liên bang giảm lãi suất, sự gia tăng áp dụng tiền điện tử trong kho bạc doanh nghiệp và tiến triển trong sự rõ ràng về quy định tại Mỹ. Mặc dù có những rủi ro tiềm ẩn, như độ dốc của đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ và áp lực bán tháo bắt buộc có thể xảy ra đối với các công cụ tiền điện tử giao dịch công khai, nhưng chúng tôi tin rằng những rủi ro này là có thể kiểm soát trong ngắn hạn.
Chúng tôi cho rằng, thị trường tiền điện tử có ba chủ đề chính sau đây. Đầu tiên, triển vọng kinh tế vĩ mô hiện có lợi hơn so với dự báo trước đây. Bóng đen của suy thoái đã biến mất, nền kinh tế Mỹ cho thấy dấu hiệu tăng trưởng mạnh mẽ hơn. Mặc dù vẫn có khả năng suy thoái kinh tế, nhưng điều kiện thị trường khó có thể dẫn đến sự sụt giảm giá tài sản về mức của năm 2024. Thứ hai, việc các doanh nghiệp áp dụng tiền điện tử là nguồn cầu quan trọng, nhưng có những lo ngại hợp lý về rủi ro hệ thống trong trung hạn đến dài hạn. Thứ ba, có những tiến triển quy định đáng kể trong việc lập pháp cấu trúc thị trường stablecoin và tiền điện tử, điều này có thể định hình đáng kể bối cảnh tiền điện tử ở Mỹ.
Mặc dù có rủi ro, chúng tôi dự đoán xu hướng tăng của Bitcoin sẽ tiếp tục, nhưng hiệu suất của altcoins có thể phụ thuộc nhiều hơn vào các yếu tố riêng của chúng. Ví dụ, SEC đang xử lý nhiều đơn xin ETF, có thể liên quan đến việc tạo và thanh lý tài sản thực, việc đưa vào staking, quỹ đa tài sản và quyết định về ETF đơn lẻ của altcoin, dự kiến sẽ được đưa ra trước cuối năm 2025. Những đề xuất đang chờ xử lý này và các quyết định liên quan có thể ảnh hưởng đến động lực thị trường.
01
Triển vọng xây dựng tích cực nửa cuối năm 2025
Chúng tôi giữ quan điểm tích cực về triển vọng thị trường năm 2025. Vài tháng trước, chúng tôi đã cho rằng thị trường tiền điện tử sẽ chạm đáy vào nửa đầu năm 2025 và đạt mức cao kỷ lục vào nửa cuối năm. Chúng tôi vẫn tin vào dự đoán này, mặc dù giá Bitcoin đã có sự phục hồi vào cuối tháng Năm. Nói cách khác, chúng tôi cho rằng vẫn còn không gian tăng trưởng trong 3-6 tháng tới.
Theo quan điểm của chúng tôi, đỉnh điểm của các rối loạn vĩ mô do vấn đề thuế quan đã qua. Nhìn về tương lai, tâm lý rủi ro dự kiến sẽ được hưởng lợi chung từ việc chính phủ Mỹ chuyển sang các chính sách thân thiện với thị trường, dự kiến các kế hoạch tài chính lập pháp mới sẽ hoàn thành vào cuối mùa hè.
Biểu đồ 1. Tỷ lệ tổng giá trị thị trường tiền điện tử so với thanh khoản toàn cầu đang tăng lên
Chú ý: Tổng giá trị thị trường tiền điện tử không bao gồm stablecoin. Tính thanh khoản của G6 ngân hàng trung ương bao gồm Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, Ngân hàng Trung ương Châu Âu, Ngân hàng Nhật Bản, Ngân hàng Trung ương Canada, Ngân hàng Anh và Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc. Nguồn: Bloomberg, Coinbase.
Tuy nhiên, một rủi ro quan trọng mà quan điểm của chúng tôi phải đối mặt là, việc thông qua các dự luật chi tiêu của chính phủ có thể dẫn đến đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ trở nên dốc hơn, đặc biệt là trong lĩnh vực trái phiếu kỳ hạn 10-30 năm. Thực tế, do lo ngại về thâm hụt ngân sách của Mỹ, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 30 năm đã đạt 5,15% vào tháng 5, mức cao nhất trong hai mươi năm. Điều này có thể dẫn đến việc điều kiện tài chính bị thắt chặt hơn dự kiến, làm tăng chi phí vay mượn cho doanh nghiệp và người tiêu dùng, và có thể làm suy yếu sự tăng trưởng hỗ trợ cho những kỳ vọng lạc quan của chúng tôi trên thị trường. Nếu lợi suất dài hạn tăng quá nhanh, điều này có thể gây ra sự biến động trên thị trường chứng khoán và thị trường tín dụng, đặc biệt nếu nhà đầu tư bắt đầu nghi ngờ khả năng của Mỹ trong việc duy trì thâm hụt cao mà không gây ra hậu quả bất lợi.
Sự phát triển này có thể thách thức kỳ vọng chung về việc mở rộng tài chính trước đó, và có thể dẫn đến việc đánh giá lại tài sản rủi ro trước khi các rủi ro tài chính dài hạn hoàn toàn hiện rõ, đặc biệt nếu dữ liệu kinh tế hoặc chính sách của Cục Dự trữ Liên bang không đạt được kỳ vọng của thị trường về sự tăng trưởng. Mặt khác, chúng tôi cho rằng tình huống này có thể cải thiện triển vọng của các tài sản lưu trữ giá trị như vàng và bitcoin, trong khi hiệu suất của các đồng altcoin có thể yếu hơn vì bitcoin tiếp tục hưởng lợi từ sự suy giảm vị thế của đồng đô la.
Nói chung, chúng tôi cho rằng thị trường tiền điện tử trong nửa cuối năm 2025 có ba chủ đề lớn sau đây:
Triển vọng vĩ mô trong thời gian còn lại của năm 2025 lạc quan hơn so với trước đây, đặc biệt là kỳ vọng tăng trưởng của Mỹ.
Việc doanh nghiệp sử dụng cryptocurrency là một nguồn cầu quan trọng, nhưng các nhà đầu tư có thể lo ngại về rủi ro hệ thống tiềm ẩn.
Rào cản về quy định tiền điện tử tại Mỹ đã được giảm bớt, nhưng con đường phía trước sẽ như thế nào?
02
Bóng tối suy thoái tan biến
Sự gián đoạn thương mại vào đầu năm 2025 đã khiến mọi người lo ngại về khả năng Mỹ có thể rơi vào suy thoái kỹ thuật trong năm nay, đặc biệt sau khi hoạt động kinh tế trong quý đầu tiên giảm 0,2% theo năm. (Xem lại các tiêu đề từ The Economist và The Wall Street Journal, chẳng hạn như "Cuộc chiến thương mại của Trump đe dọa suy thoái toàn cầu" và "Thuế quan đáp trả của Trump có thể gây ra suy thoái ở Mỹ.") Suy thoái kỹ thuật được định nghĩa là sự sụt giảm GDP thực tế trong hai quý liên tiếp.
Tuy nhiên, chúng tôi giữ quan điểm xây dựng về nửa cuối năm 2025, vì chúng tôi cho rằng mức độ nghiêm trọng của suy thoái là rất quan trọng. Mặc dù suy thoái kỹ thuật có thể làm suy yếu niềm tin của nhà đầu tư, nhưng trừ khi động lực vĩ mô tiêu cực gia tăng, nó không nhất thiết sẽ trở thành một sự kiện rối loạn nghiêm trọng gây ra hậu quả cực đoan cho thị trường. Thực tế, suy thoái thực sự năm 2008 (chỉ số chứng khoán Mỹ giảm 53%) có tác động khác biệt đáng kể so với các tình huống tương đối nhẹ vào năm 2015 và 2022 (xem bảng 1). Hơn nữa, ước tính GDPNow của Ngân hàng Dự trữ Liên bang Atlanta gần đây đã tăng vọt từ 1,0% (điều chỉnh theo mùa) vào đầu tháng 5 lên 3,8% vào ngày 5 tháng 6, phản ánh sự chuyển biến đáng kể trong dữ liệu kinh tế.
Do đó, chúng tôi cho rằng kịch bản tồi tệ nhất năm nay có thể là suy thoái kinh tế hoặc suy thoái nhẹ - thậm chí có thể tránh hoàn toàn suy thoái - chứ không phải là kịch bản suy thoái nghiêm trọng hoặc stagflation. Trong trường hợp suy thoái, tác động đến thị trường có thể nhẹ hơn, có thể xảy ra thiệt hại trong một số ngành cụ thể, thay vì tất cả các loại tài sản đều giảm mạnh. Nhưng với sự gia tăng của các chỉ số thanh khoản như cung tiền M2 của Mỹ cùng với sự mở rộng chung của bảng cân đối kế toán các ngân hàng trung ương toàn cầu, chúng tôi cho rằng điều kiện thị trường khó có khả năng dẫn đến việc giá tài sản giảm về mức năm 2024, điều này có nghĩa là xu hướng tăng của Bitcoin có thể tiếp tục. Hơn nữa, chúng tôi có thể đã vượt qua đỉnh điểm của ảnh hưởng thuế quan, cho thấy thị trường đã bước vào trạng thái bình thường mới, mặc dù trước ngày 9 tháng 7 (hạn chót tạm hoãn thuế quan đối với hầu hết các quốc gia, ngày 12 tháng 8 đối với Trung Quốc), các nhà đầu tư có thể vẫn giữ tâm lý căng thẳng.
Bảng 1. Biến đổi hiệu suất của các loại tài sản (từ điểm cao đến điểm thấp)
Chú ý: Độ lệch chuẩn dựa trên giá trị trung bình của 180 ngày trước. Trái phiếu đầu tư cấp Mỹ được đo lường bằng chỉ số trái phiếu tổng hợp Bloomberg Mỹ không được phòng ngừa. Nguồn: Bloomberg, CoinMetrics, Coinbase.
03
Sử dụng…… kẻ bắt chước đến?
Trên toàn cầu, khoảng 228 công ty niêm yết đang nắm giữ tổng cộng 820.000 Bitcoin trên bảng cân đối kế toán của họ. Theo dữ liệu từ Galaxy Digital, khoảng 20 công ty trong số đó đã áp dụng phương pháp tài trợ đòn bẩy do Strategy (trước đây là MicroStrategy) sáng tạo cho Bitcoin, Ethereum, Solana và XRP. Chúng tôi tin rằng nhiều công ty gần đây bắt đầu áp dụng phương pháp này, một phần là do quy tắc kế toán tiền điện tử có hiệu lực vào ngày 15 tháng 12 năm 2024. Trước đó, theo các chuẩn mực kế toán được chấp nhận tại Hoa Kỳ (GAAP), Ủy ban Chuẩn mực Kế toán Tài chính (FASB) chỉ cho phép các công ty ghi nhận tổn thất giảm giá tài sản tiền điện tử. Tuy nhiên, vào tháng 12 năm 2023, FASB đã cập nhật hướng dẫn, cho phép các công ty báo cáo giá trị hợp lý thị trường cho tài sản kỹ thuật số của họ.
Nói một cách đơn giản, các quy tắc FASB trước đây đã ngăn cản nhiều công ty áp dụng tiền điện tử, vì các quy tắc này chỉ cho phép ghi nhận tổn thất mà không thể hiện lợi nhuận trước khi bán tài sản. Hướng dẫn FASB đã được sửa đổi bằng cách cung cấp mô tả rõ ràng hơn về tình hình tài chính, đã loại bỏ nhiều phức tạp trong kế toán mà các giám đốc tài chính và kiểm toán viên phải đối mặt.
Mặc dù điều này giải thích tại sao ngày càng nhiều công ty công bố nắm giữ tiền điện tử trong năm nay, nhưng một xu hướng ngày càng gia tăng là sự tập trung vào việc tích lũy tiền điện tử của các công ty niêm yết. Các nhà đầu tư sớm như Strategy và Tesla ban đầu coi Bitcoin như một khoản đầu tư ngoài hoạt động kinh doanh chính của họ, trong khi các thực thể mới nổi này có mục tiêu chính là tích lũy Bitcoin hoặc tài sản tiền điện tử khác. Họ tài trợ cho việc thu mua thông qua việc phát hành cổ phiếu và nợ (thường là trái phiếu chuyển đổi), và giá giao dịch của nhiều công ty cao hơn giá trị tài sản ròng của chúng.
Biểu đồ 2. Số lượng ví Bitcoin có số dư ≥ 1 triệu USD tăng mạnh
Nguồn: Glassnode, Coinbase.
Sự nổi lên của công cụ tiền điện tử giao dịch công khai (PTCVs) có ảnh hưởng lớn đến thị trường, liên quan đến cả nhu cầu tiềm năng về tiền điện tử và rủi ro hệ thống trong hệ sinh thái tiền điện tử. Rủi ro hệ thống được chia thành hai phần: (1) áp lực bán tháo cưỡng bức và (2) bán tháo tự phát.
Áp lực bán tháo cưỡng chế: Nhiều PTCV huy động vốn chi phí thấp thông qua việc phát hành trái phiếu chuyển đổi để mua tài sản tiền điện tử. Nếu giá cổ phiếu công ty tăng do giá trị tiền điện tử tăng lên, các chủ nợ trái phiếu có thể thu lợi. Nếu tình hình không khả quan, công ty cần hoàn trả nợ, có thể buộc phải bán tháo tài sản tiền điện tử, có thể dẫn đến thua lỗ. Trừ khi có thể tái tài trợ, nếu không, đợt bán tháo tập thể này có thể gây ra thanh lý thị trường và một đợt bán tháo tiền điện tử rộng hơn.
Bán tháo tự phát: Rủi ro tinh vi hơn là tình huống này có thể làm lung lay niềm tin của các nhà đầu tư vào hệ sinh thái tiền điện tử. Ví dụ, nếu một hoặc nhiều thực thể phải bán tháo một phần tài sản tiền điện tử của họ đột ngột do quản lý dòng tiền hàng ngày hoặc nhu cầu hoạt động kinh doanh, điều này có thể dẫn đến sự sụt giảm giá đột ngột và thanh lý thị trường. Nếu giá bắt đầu giảm, các thực thể khác có thể vội vàng bán tháo vì lo ngại cơ hội thoát khỏi thị trường giảm đi, từ đó làm mất ổn định thị trường trước khi những vấn đề trả nợ xuất hiện.
Biểu đồ 3. Phân bố nợ chưa thanh toán của một số doanh nghiệp theo ngày đến hạn cuối
Bao gồm các khoản nợ do Classover, Gamestop, H100, Janover, MARA Holdings, Metaplanet, Riot, Semler Scientific và Strategy phát hành. Nguồn: Tài liệu SEC, CoinDesk, CoinTelegraph, Nasdaq, thông cáo báo chí, Coinbase.
Mặc dù vậy, chúng tôi cho rằng áp lực giảm do hai loại rủi ro này khó có thể tái hiện hậu quả của một số dự án tiền điện tử thất bại trong quá khứ. Đầu tiên, theo kiểm tra nợ chưa thanh toán của chín thực thể, phần lớn nợ sẽ đáo hạn vào cuối năm 2029 đến đầu năm 2030, cho thấy áp lực bán tháo cưỡng bức trong ngắn hạn không phải là vấn đề. (Chú thích: Trái phiếu chuyển đổi 3 tỷ USD của Strategy đáo hạn vào tháng 12 năm 2029, có ngày mua lại sớm tùy chọn vào tháng 12 năm 2026.) Xem biểu đồ 3. Hơn nữa, miễn là tỷ lệ giá trị khoản vay (LTV) giữ ở mức hợp lý, các công ty lớn nhất có thể có phương pháp tái tài chính, tránh việc thanh lý tài sản dự trữ của họ.
Tất nhiên, với việc nợ đến hạn hoặc nhiều công ty áp dụng các chiến lược này, tùy thuộc vào mức độ rủi ro và thời hạn hoàn trả, đánh giá của chúng tôi có thể thay đổi. Hiện tại, cách thức tài trợ cho PTCVs không nhất quán, khó theo dõi cấu trúc vốn. Rõ ràng, những nỗ lực tiên phong của Strategy đã thu hút sự chú ý của các giám đốc điều hành doanh nghiệp khác đang quan tâm đến tiền điện tử, những người có thể muốn nghiên cứu thêm về logic đầu tư của họ. Chúng tôi tin rằng thị trường vẫn chưa đạt đến mức bão hòa, xu hướng tích lũy doanh nghiệp trong nửa cuối năm 2025 có thể sẽ tiếp tục.
04
Mở ra con đường quản lý mới
Nửa đầu năm 2025, môi trường quản lý tại Mỹ đã có những thay đổi chưa từng có, đặt nền tảng cho một thời kỳ có thể là chính sách tài sản kỹ thuật số mang tính cách mạng nhất. Điều này đối lập rõ rệt với cách thức "thực thi thay vì quản lý" của chính phủ trước đây. Chúng tôi tin rằng nửa cuối năm 2025 có khả năng định nghĩa lại vị thế của Mỹ như một trung tâm tiền điện tử toàn cầu, nhận được sự hỗ trợ từ sự chuyển hướng quyết đoán của Nhà Trắng sang chính sách thân thiện với tiền điện tử và nỗ lực khẩn cấp của Quốc hội để thiết lập một khung toàn diện cho loại tài sản này.
Chúng tôi cho rằng luật hóa stablecoin có khả năng cao nhất trở thành luật chính liên quan đến tiền điện tử đầu tiên của Mỹ, nhận được sự ủng hộ mạnh mẽ từ cả hai đảng. Cả hai viện đều thể hiện sự tiến bộ rõ rệt, Hạ viện đang thúc đẩy dự luật STABLE, Thượng viện đang thúc đẩy dự luật GENIUS. Thượng viện đã hoàn toàn thông qua dự luật GENIUS và chuyển giao cho Hạ viện xem xét. Cả hai dự luật đều quy định các yêu cầu về dự trữ của nhà phát hành stablecoin, các tham số tuân thủ chống rửa tiền cũng như các điều khoản bảo vệ người tiêu dùng và quyền ưu tiên trong phá sản cho những người nắm giữ stablecoin.
Hai điểm khác biệt chính giữa hai dự luật là cách xử lý các phát hành stablecoin không phải của Mỹ và ngưỡng quy mô cho việc chuyển giao quản lý liên bang, các đại diện đàm phán của Quốc hội cần giải quyết những vấn đề này trong vài tháng tới. Các quan chức chính phủ cho biết họ tự tin sẽ gửi dự luật thống nhất đến Tổng thống Trump ký trước khi Quốc hội nghỉ vào ngày 4 tháng 8 năm 2025. Điều này có thể mở đường cho việc xây dựng luật cấu trúc thị trường tiền điện tử.
Luật cấu trúc thị trường tiền điện tử có thể là phát triển dài hạn quan trọng nhất trong năm nay, đặc biệt là khi Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện Hoa Kỳ đã giới thiệu Đạo luật Rõ ràng về Thị trường Tài sản Kỹ thuật số năm 2025 (đạo luật CLARITY) với sự hỗ trợ lưỡng đảng vào ngày 29 tháng 5. Đạo luật này sẽ phân chia trách nhiệm quản lý giữa Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) và Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) dựa trên việc phân loại tài sản kỹ thuật số là "hàng hóa kỹ thuật số" hay "tài sản hợp đồng đầu tư".
Luật này được xây dựng trên cơ sở của "Đạo luật Đổi mới và Công nghệ Tài chính Thế kỷ 21" (FIT21) mà Hạ viện đã thông qua vào năm ngoái, nhưng có một số khác biệt chính. Quan trọng nhất là, luật yêu cầu CFTC và SEC cùng nhau định nghĩa các thuật ngữ quan trọng như "hàng hóa kỹ thuật số" và giải quyết các khoảng trống thông qua việc ban hành quy tắc trong tương lai, cho thấy rằng ranh giới quyền lực quản lý có thể tiếp tục phát triển. Chúng tôi cho rằng luật này nhằm cung cấp cơ sở cho các cuộc thảo luận trong tương lai giữa hai viện, nhưng những cuộc đàm phán này có thể phức tạp hơn nhiều so với các cuộc đàm phán về luật stablecoin.
Lịch trình phê duyệt ETF: SEC sẽ đối mặt với khoảng 80 đơn xin ETF tiền điện tử vào năm 2025, liên quan đến việc tạo/đổi lại tài sản vật chất, chức năng staking, quỹ chỉ số và ETF tiền điện tử đơn lẻ:
Nhiều nhà phát hành ETF (Bitwise, Franklin Templeton, Grayscale, Hashdex) đã nộp đơn theo dõi quỹ đa tài sản dựa trên chỉ số tiền điện tử rộng rãi. Các quỹ này có 90% trọng số vào BTC và ETH, SEC đã có khung ETF chỉ số tiền điện tử và quyết định có thể được đưa ra trước ngày 2 tháng 7.
Đề xuất tạo/hoàn lại tài sản thực đang được SEC xem xét chính thức. Tạo/hoàn lại tài sản thực có thể cải thiện tính nhất quán về giá giữa giá cổ phiếu và giá trị tài sản ròng (NAV), đồng thời thu hẹp chênh lệch giá cổ phiếu ETF. Chúng tôi cho rằng quyết định có thể được đưa ra vào tháng 7 năm 2025, nhưng SEC có thể kéo dài đến tháng 10.
SEC cần quyết định về việc đưa việc staking vào đề xuất trước tháng 10, do có vấn đề chưa được quyết định về việc một số cấu trúc quỹ có phù hợp với định nghĩa "công ty đầu tư" hay không. Tuy nhiên, Bloomberg Intelligence cho rằng, SEC có thể bị buộc phải hành động sớm do các điều khoản rổ tùy chỉnh và tiêu chuẩn minh bạch của quy tắc 6c-11.
Thời hạn hợp pháp cuối cùng cho việc nộp đơn ETF cho một loại tiền điện tử duy nhất là vào tháng 10, chúng tôi cho rằng SEC có thể tận dụng tối đa thời gian xem xét.
05
Tóm tắt
Chúng tôi có cái nhìn tích cực về thị trường tiền điện tử trong quý 3 năm 2025, được hỗ trợ bởi triển vọng tăng trưởng tương đối lạc quan của Mỹ, việc cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang, sự gia tăng việc áp dụng tiền điện tử của doanh nghiệp và tiến triển trong sự rõ ràng về quy định tại Mỹ. Mặc dù có rủi ro về độ dốc của đường cong lợi suất và áp lực bán tháo bắt buộc đối với các công cụ tiền điện tử giao dịch công khai, chúng tôi tin rằng những rủi ro này có thể được kiểm soát trong ngắn hạn. Mặc dù chúng tôi tự tin vào quỹ đạo đi lên của Bitcoin, nhưng chúng tôi cho rằng chỉ một số altcoin cụ thể có thể hoạt động tốt do những tình huống đặc thù của chúng.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Triển vọng xu hướng nửa cuối năm của Coinbase: Doanh nghiệp chạy đua vào thị trường, quy định mới về mã hóa mở đường, xu hướng BTC sẽ tiếp tục tăng lên
Nửa cuối năm 2025 sắp bắt đầu, đối với xu hướng của toàn bộ thị trường tiền điện tử, Coinbase đã đưa ra những dự đoán khá tích cực trong báo cáo gần đây của mình, các điểm chính như sau:
● Triển vọng thị trường tiền điện tử vào nửa cuối năm 2025 tích cực, được thúc đẩy bởi sự tăng trưởng kinh tế tốt hơn mong đợi, việc áp dụng tiền điện tử của doanh nghiệp và sự rõ ràng trong quy định.
● Doanh nghiệp thông qua vay nợ để mua tiền điện tử có thể gây ra rủi ro hệ thống, liên quan đến việc bán tháo cưỡng bức hoặc tự phát, nhưng chúng tôi cho rằng vấn đề này không đáng kể trong ngắn hạn.
● Sự thay đổi trong môi trường quản lý của Hoa Kỳ đã hỗ trợ cho tiền điện tử, việc lập pháp về stablecoin đã đạt được tiến bộ, và dự luật về cấu trúc thị trường tiền điện tử cũng đang được thảo luận.
Dưới đây là nội dung chính:
Chúng tôi có cái nhìn tích cực về thị trường tiền điện tử trong nửa cuối năm 2025, được thúc đẩy bởi một số yếu tố then chốt: dự đoán lạc quan hơn về tăng trưởng kinh tế Mỹ, khả năng Cục Dự trữ Liên bang giảm lãi suất, sự gia tăng áp dụng tiền điện tử trong kho bạc doanh nghiệp và tiến triển trong sự rõ ràng về quy định tại Mỹ. Mặc dù có những rủi ro tiềm ẩn, như độ dốc của đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ và áp lực bán tháo bắt buộc có thể xảy ra đối với các công cụ tiền điện tử giao dịch công khai, nhưng chúng tôi tin rằng những rủi ro này là có thể kiểm soát trong ngắn hạn.
Chúng tôi cho rằng, thị trường tiền điện tử có ba chủ đề chính sau đây. Đầu tiên, triển vọng kinh tế vĩ mô hiện có lợi hơn so với dự báo trước đây. Bóng đen của suy thoái đã biến mất, nền kinh tế Mỹ cho thấy dấu hiệu tăng trưởng mạnh mẽ hơn. Mặc dù vẫn có khả năng suy thoái kinh tế, nhưng điều kiện thị trường khó có thể dẫn đến sự sụt giảm giá tài sản về mức của năm 2024. Thứ hai, việc các doanh nghiệp áp dụng tiền điện tử là nguồn cầu quan trọng, nhưng có những lo ngại hợp lý về rủi ro hệ thống trong trung hạn đến dài hạn. Thứ ba, có những tiến triển quy định đáng kể trong việc lập pháp cấu trúc thị trường stablecoin và tiền điện tử, điều này có thể định hình đáng kể bối cảnh tiền điện tử ở Mỹ.
Mặc dù có rủi ro, chúng tôi dự đoán xu hướng tăng của Bitcoin sẽ tiếp tục, nhưng hiệu suất của altcoins có thể phụ thuộc nhiều hơn vào các yếu tố riêng của chúng. Ví dụ, SEC đang xử lý nhiều đơn xin ETF, có thể liên quan đến việc tạo và thanh lý tài sản thực, việc đưa vào staking, quỹ đa tài sản và quyết định về ETF đơn lẻ của altcoin, dự kiến sẽ được đưa ra trước cuối năm 2025. Những đề xuất đang chờ xử lý này và các quyết định liên quan có thể ảnh hưởng đến động lực thị trường.
01
Triển vọng xây dựng tích cực nửa cuối năm 2025
Chúng tôi giữ quan điểm tích cực về triển vọng thị trường năm 2025. Vài tháng trước, chúng tôi đã cho rằng thị trường tiền điện tử sẽ chạm đáy vào nửa đầu năm 2025 và đạt mức cao kỷ lục vào nửa cuối năm. Chúng tôi vẫn tin vào dự đoán này, mặc dù giá Bitcoin đã có sự phục hồi vào cuối tháng Năm. Nói cách khác, chúng tôi cho rằng vẫn còn không gian tăng trưởng trong 3-6 tháng tới.
Theo quan điểm của chúng tôi, đỉnh điểm của các rối loạn vĩ mô do vấn đề thuế quan đã qua. Nhìn về tương lai, tâm lý rủi ro dự kiến sẽ được hưởng lợi chung từ việc chính phủ Mỹ chuyển sang các chính sách thân thiện với thị trường, dự kiến các kế hoạch tài chính lập pháp mới sẽ hoàn thành vào cuối mùa hè.
Biểu đồ 1. Tỷ lệ tổng giá trị thị trường tiền điện tử so với thanh khoản toàn cầu đang tăng lên
Tuy nhiên, một rủi ro quan trọng mà quan điểm của chúng tôi phải đối mặt là, việc thông qua các dự luật chi tiêu của chính phủ có thể dẫn đến đường cong lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ trở nên dốc hơn, đặc biệt là trong lĩnh vực trái phiếu kỳ hạn 10-30 năm. Thực tế, do lo ngại về thâm hụt ngân sách của Mỹ, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 30 năm đã đạt 5,15% vào tháng 5, mức cao nhất trong hai mươi năm. Điều này có thể dẫn đến việc điều kiện tài chính bị thắt chặt hơn dự kiến, làm tăng chi phí vay mượn cho doanh nghiệp và người tiêu dùng, và có thể làm suy yếu sự tăng trưởng hỗ trợ cho những kỳ vọng lạc quan của chúng tôi trên thị trường. Nếu lợi suất dài hạn tăng quá nhanh, điều này có thể gây ra sự biến động trên thị trường chứng khoán và thị trường tín dụng, đặc biệt nếu nhà đầu tư bắt đầu nghi ngờ khả năng của Mỹ trong việc duy trì thâm hụt cao mà không gây ra hậu quả bất lợi.
Sự phát triển này có thể thách thức kỳ vọng chung về việc mở rộng tài chính trước đó, và có thể dẫn đến việc đánh giá lại tài sản rủi ro trước khi các rủi ro tài chính dài hạn hoàn toàn hiện rõ, đặc biệt nếu dữ liệu kinh tế hoặc chính sách của Cục Dự trữ Liên bang không đạt được kỳ vọng của thị trường về sự tăng trưởng. Mặt khác, chúng tôi cho rằng tình huống này có thể cải thiện triển vọng của các tài sản lưu trữ giá trị như vàng và bitcoin, trong khi hiệu suất của các đồng altcoin có thể yếu hơn vì bitcoin tiếp tục hưởng lợi từ sự suy giảm vị thế của đồng đô la.
Nói chung, chúng tôi cho rằng thị trường tiền điện tử trong nửa cuối năm 2025 có ba chủ đề lớn sau đây:
02
Bóng tối suy thoái tan biến
Sự gián đoạn thương mại vào đầu năm 2025 đã khiến mọi người lo ngại về khả năng Mỹ có thể rơi vào suy thoái kỹ thuật trong năm nay, đặc biệt sau khi hoạt động kinh tế trong quý đầu tiên giảm 0,2% theo năm. (Xem lại các tiêu đề từ The Economist và The Wall Street Journal, chẳng hạn như "Cuộc chiến thương mại của Trump đe dọa suy thoái toàn cầu" và "Thuế quan đáp trả của Trump có thể gây ra suy thoái ở Mỹ.") Suy thoái kỹ thuật được định nghĩa là sự sụt giảm GDP thực tế trong hai quý liên tiếp.
Tuy nhiên, chúng tôi giữ quan điểm xây dựng về nửa cuối năm 2025, vì chúng tôi cho rằng mức độ nghiêm trọng của suy thoái là rất quan trọng. Mặc dù suy thoái kỹ thuật có thể làm suy yếu niềm tin của nhà đầu tư, nhưng trừ khi động lực vĩ mô tiêu cực gia tăng, nó không nhất thiết sẽ trở thành một sự kiện rối loạn nghiêm trọng gây ra hậu quả cực đoan cho thị trường. Thực tế, suy thoái thực sự năm 2008 (chỉ số chứng khoán Mỹ giảm 53%) có tác động khác biệt đáng kể so với các tình huống tương đối nhẹ vào năm 2015 và 2022 (xem bảng 1). Hơn nữa, ước tính GDPNow của Ngân hàng Dự trữ Liên bang Atlanta gần đây đã tăng vọt từ 1,0% (điều chỉnh theo mùa) vào đầu tháng 5 lên 3,8% vào ngày 5 tháng 6, phản ánh sự chuyển biến đáng kể trong dữ liệu kinh tế.
Do đó, chúng tôi cho rằng kịch bản tồi tệ nhất năm nay có thể là suy thoái kinh tế hoặc suy thoái nhẹ - thậm chí có thể tránh hoàn toàn suy thoái - chứ không phải là kịch bản suy thoái nghiêm trọng hoặc stagflation. Trong trường hợp suy thoái, tác động đến thị trường có thể nhẹ hơn, có thể xảy ra thiệt hại trong một số ngành cụ thể, thay vì tất cả các loại tài sản đều giảm mạnh. Nhưng với sự gia tăng của các chỉ số thanh khoản như cung tiền M2 của Mỹ cùng với sự mở rộng chung của bảng cân đối kế toán các ngân hàng trung ương toàn cầu, chúng tôi cho rằng điều kiện thị trường khó có khả năng dẫn đến việc giá tài sản giảm về mức năm 2024, điều này có nghĩa là xu hướng tăng của Bitcoin có thể tiếp tục. Hơn nữa, chúng tôi có thể đã vượt qua đỉnh điểm của ảnh hưởng thuế quan, cho thấy thị trường đã bước vào trạng thái bình thường mới, mặc dù trước ngày 9 tháng 7 (hạn chót tạm hoãn thuế quan đối với hầu hết các quốc gia, ngày 12 tháng 8 đối với Trung Quốc), các nhà đầu tư có thể vẫn giữ tâm lý căng thẳng.
Bảng 1. Biến đổi hiệu suất của các loại tài sản (từ điểm cao đến điểm thấp)
03
Sử dụng…… kẻ bắt chước đến?
Trên toàn cầu, khoảng 228 công ty niêm yết đang nắm giữ tổng cộng 820.000 Bitcoin trên bảng cân đối kế toán của họ. Theo dữ liệu từ Galaxy Digital, khoảng 20 công ty trong số đó đã áp dụng phương pháp tài trợ đòn bẩy do Strategy (trước đây là MicroStrategy) sáng tạo cho Bitcoin, Ethereum, Solana và XRP. Chúng tôi tin rằng nhiều công ty gần đây bắt đầu áp dụng phương pháp này, một phần là do quy tắc kế toán tiền điện tử có hiệu lực vào ngày 15 tháng 12 năm 2024. Trước đó, theo các chuẩn mực kế toán được chấp nhận tại Hoa Kỳ (GAAP), Ủy ban Chuẩn mực Kế toán Tài chính (FASB) chỉ cho phép các công ty ghi nhận tổn thất giảm giá tài sản tiền điện tử. Tuy nhiên, vào tháng 12 năm 2023, FASB đã cập nhật hướng dẫn, cho phép các công ty báo cáo giá trị hợp lý thị trường cho tài sản kỹ thuật số của họ.
Nói một cách đơn giản, các quy tắc FASB trước đây đã ngăn cản nhiều công ty áp dụng tiền điện tử, vì các quy tắc này chỉ cho phép ghi nhận tổn thất mà không thể hiện lợi nhuận trước khi bán tài sản. Hướng dẫn FASB đã được sửa đổi bằng cách cung cấp mô tả rõ ràng hơn về tình hình tài chính, đã loại bỏ nhiều phức tạp trong kế toán mà các giám đốc tài chính và kiểm toán viên phải đối mặt.
Mặc dù điều này giải thích tại sao ngày càng nhiều công ty công bố nắm giữ tiền điện tử trong năm nay, nhưng một xu hướng ngày càng gia tăng là sự tập trung vào việc tích lũy tiền điện tử của các công ty niêm yết. Các nhà đầu tư sớm như Strategy và Tesla ban đầu coi Bitcoin như một khoản đầu tư ngoài hoạt động kinh doanh chính của họ, trong khi các thực thể mới nổi này có mục tiêu chính là tích lũy Bitcoin hoặc tài sản tiền điện tử khác. Họ tài trợ cho việc thu mua thông qua việc phát hành cổ phiếu và nợ (thường là trái phiếu chuyển đổi), và giá giao dịch của nhiều công ty cao hơn giá trị tài sản ròng của chúng.
Biểu đồ 2. Số lượng ví Bitcoin có số dư ≥ 1 triệu USD tăng mạnh
Sự nổi lên của công cụ tiền điện tử giao dịch công khai (PTCVs) có ảnh hưởng lớn đến thị trường, liên quan đến cả nhu cầu tiềm năng về tiền điện tử và rủi ro hệ thống trong hệ sinh thái tiền điện tử. Rủi ro hệ thống được chia thành hai phần: (1) áp lực bán tháo cưỡng bức và (2) bán tháo tự phát.
Áp lực bán tháo cưỡng chế: Nhiều PTCV huy động vốn chi phí thấp thông qua việc phát hành trái phiếu chuyển đổi để mua tài sản tiền điện tử. Nếu giá cổ phiếu công ty tăng do giá trị tiền điện tử tăng lên, các chủ nợ trái phiếu có thể thu lợi. Nếu tình hình không khả quan, công ty cần hoàn trả nợ, có thể buộc phải bán tháo tài sản tiền điện tử, có thể dẫn đến thua lỗ. Trừ khi có thể tái tài trợ, nếu không, đợt bán tháo tập thể này có thể gây ra thanh lý thị trường và một đợt bán tháo tiền điện tử rộng hơn.
Bán tháo tự phát: Rủi ro tinh vi hơn là tình huống này có thể làm lung lay niềm tin của các nhà đầu tư vào hệ sinh thái tiền điện tử. Ví dụ, nếu một hoặc nhiều thực thể phải bán tháo một phần tài sản tiền điện tử của họ đột ngột do quản lý dòng tiền hàng ngày hoặc nhu cầu hoạt động kinh doanh, điều này có thể dẫn đến sự sụt giảm giá đột ngột và thanh lý thị trường. Nếu giá bắt đầu giảm, các thực thể khác có thể vội vàng bán tháo vì lo ngại cơ hội thoát khỏi thị trường giảm đi, từ đó làm mất ổn định thị trường trước khi những vấn đề trả nợ xuất hiện.
Biểu đồ 3. Phân bố nợ chưa thanh toán của một số doanh nghiệp theo ngày đến hạn cuối
Mặc dù vậy, chúng tôi cho rằng áp lực giảm do hai loại rủi ro này khó có thể tái hiện hậu quả của một số dự án tiền điện tử thất bại trong quá khứ. Đầu tiên, theo kiểm tra nợ chưa thanh toán của chín thực thể, phần lớn nợ sẽ đáo hạn vào cuối năm 2029 đến đầu năm 2030, cho thấy áp lực bán tháo cưỡng bức trong ngắn hạn không phải là vấn đề. (Chú thích: Trái phiếu chuyển đổi 3 tỷ USD của Strategy đáo hạn vào tháng 12 năm 2029, có ngày mua lại sớm tùy chọn vào tháng 12 năm 2026.) Xem biểu đồ 3. Hơn nữa, miễn là tỷ lệ giá trị khoản vay (LTV) giữ ở mức hợp lý, các công ty lớn nhất có thể có phương pháp tái tài chính, tránh việc thanh lý tài sản dự trữ của họ.
Tất nhiên, với việc nợ đến hạn hoặc nhiều công ty áp dụng các chiến lược này, tùy thuộc vào mức độ rủi ro và thời hạn hoàn trả, đánh giá của chúng tôi có thể thay đổi. Hiện tại, cách thức tài trợ cho PTCVs không nhất quán, khó theo dõi cấu trúc vốn. Rõ ràng, những nỗ lực tiên phong của Strategy đã thu hút sự chú ý của các giám đốc điều hành doanh nghiệp khác đang quan tâm đến tiền điện tử, những người có thể muốn nghiên cứu thêm về logic đầu tư của họ. Chúng tôi tin rằng thị trường vẫn chưa đạt đến mức bão hòa, xu hướng tích lũy doanh nghiệp trong nửa cuối năm 2025 có thể sẽ tiếp tục.
04
Mở ra con đường quản lý mới
Nửa đầu năm 2025, môi trường quản lý tại Mỹ đã có những thay đổi chưa từng có, đặt nền tảng cho một thời kỳ có thể là chính sách tài sản kỹ thuật số mang tính cách mạng nhất. Điều này đối lập rõ rệt với cách thức "thực thi thay vì quản lý" của chính phủ trước đây. Chúng tôi tin rằng nửa cuối năm 2025 có khả năng định nghĩa lại vị thế của Mỹ như một trung tâm tiền điện tử toàn cầu, nhận được sự hỗ trợ từ sự chuyển hướng quyết đoán của Nhà Trắng sang chính sách thân thiện với tiền điện tử và nỗ lực khẩn cấp của Quốc hội để thiết lập một khung toàn diện cho loại tài sản này.
Chúng tôi cho rằng luật hóa stablecoin có khả năng cao nhất trở thành luật chính liên quan đến tiền điện tử đầu tiên của Mỹ, nhận được sự ủng hộ mạnh mẽ từ cả hai đảng. Cả hai viện đều thể hiện sự tiến bộ rõ rệt, Hạ viện đang thúc đẩy dự luật STABLE, Thượng viện đang thúc đẩy dự luật GENIUS. Thượng viện đã hoàn toàn thông qua dự luật GENIUS và chuyển giao cho Hạ viện xem xét. Cả hai dự luật đều quy định các yêu cầu về dự trữ của nhà phát hành stablecoin, các tham số tuân thủ chống rửa tiền cũng như các điều khoản bảo vệ người tiêu dùng và quyền ưu tiên trong phá sản cho những người nắm giữ stablecoin.
Hai điểm khác biệt chính giữa hai dự luật là cách xử lý các phát hành stablecoin không phải của Mỹ và ngưỡng quy mô cho việc chuyển giao quản lý liên bang, các đại diện đàm phán của Quốc hội cần giải quyết những vấn đề này trong vài tháng tới. Các quan chức chính phủ cho biết họ tự tin sẽ gửi dự luật thống nhất đến Tổng thống Trump ký trước khi Quốc hội nghỉ vào ngày 4 tháng 8 năm 2025. Điều này có thể mở đường cho việc xây dựng luật cấu trúc thị trường tiền điện tử.
Luật cấu trúc thị trường tiền điện tử có thể là phát triển dài hạn quan trọng nhất trong năm nay, đặc biệt là khi Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện Hoa Kỳ đã giới thiệu Đạo luật Rõ ràng về Thị trường Tài sản Kỹ thuật số năm 2025 (đạo luật CLARITY) với sự hỗ trợ lưỡng đảng vào ngày 29 tháng 5. Đạo luật này sẽ phân chia trách nhiệm quản lý giữa Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) và Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) dựa trên việc phân loại tài sản kỹ thuật số là "hàng hóa kỹ thuật số" hay "tài sản hợp đồng đầu tư".
Luật này được xây dựng trên cơ sở của "Đạo luật Đổi mới và Công nghệ Tài chính Thế kỷ 21" (FIT21) mà Hạ viện đã thông qua vào năm ngoái, nhưng có một số khác biệt chính. Quan trọng nhất là, luật yêu cầu CFTC và SEC cùng nhau định nghĩa các thuật ngữ quan trọng như "hàng hóa kỹ thuật số" và giải quyết các khoảng trống thông qua việc ban hành quy tắc trong tương lai, cho thấy rằng ranh giới quyền lực quản lý có thể tiếp tục phát triển. Chúng tôi cho rằng luật này nhằm cung cấp cơ sở cho các cuộc thảo luận trong tương lai giữa hai viện, nhưng những cuộc đàm phán này có thể phức tạp hơn nhiều so với các cuộc đàm phán về luật stablecoin.
Lịch trình phê duyệt ETF: SEC sẽ đối mặt với khoảng 80 đơn xin ETF tiền điện tử vào năm 2025, liên quan đến việc tạo/đổi lại tài sản vật chất, chức năng staking, quỹ chỉ số và ETF tiền điện tử đơn lẻ:
05
Tóm tắt
Chúng tôi có cái nhìn tích cực về thị trường tiền điện tử trong quý 3 năm 2025, được hỗ trợ bởi triển vọng tăng trưởng tương đối lạc quan của Mỹ, việc cắt giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang, sự gia tăng việc áp dụng tiền điện tử của doanh nghiệp và tiến triển trong sự rõ ràng về quy định tại Mỹ. Mặc dù có rủi ro về độ dốc của đường cong lợi suất và áp lực bán tháo bắt buộc đối với các công cụ tiền điện tử giao dịch công khai, chúng tôi tin rằng những rủi ro này có thể được kiểm soát trong ngắn hạn. Mặc dù chúng tôi tự tin vào quỹ đạo đi lên của Bitcoin, nhưng chúng tôi cho rằng chỉ một số altcoin cụ thể có thể hoạt động tốt do những tình huống đặc thù của chúng.
Bài viết liên kết:
Nguồn: