Cơn sốt "coin cổ phiếu" năm 2025: Cuồng loạn, Thặng dư và Rủi ro

Mùa hè năm 2025, thị trường chứng khoán Mỹ tiền điện tử đã đón nhận một làn sóng nhiệt huyết. Năm nay, nhân vật chính thực sự không phải là những ông lớn công nghệ truyền thống, mà là những công ty chứng khoán Mỹ "chiến lược nắm giữ" đã đưa Bitcoin vào bảng cân đối kế toán của họ. Trong số đó, MicroStrategy( có thành tích nổi bật.

Trong năm qua, Bitcoin đã tăng gần 94%, vượt xa hầu hết các tài sản truyền thống. So với đó, mức tăng cao nhất của các ông lớn công nghệ cũng chỉ khoảng 30%, trong khi chỉ số S&P 500 thì dao động quanh mức 0. Nhưng giá cổ phiếu của MicroStrategy đã tăng vọt 208,7%.

Sau MicroStrategy, một loạt các công ty nắm giữ tiền điện tử trên thị trường chứng khoán Mỹ và Nhật Bản cũng đang thể hiện những huyền thoại định giá riêng. Giá trị vốn hóa/thị giá ròng của đồng tiền )mNAV(, lãi suất cho vay chứng khoán, vị thế bán khống, chênh lệch giá trái phiếu chuyển đổi, và nhiều khái niệm khác, đang va chạm trong dòng chảy ngầm của thị trường vốn. Niềm tin và cuộc chơi cấu trúc đan xen, các tổ chức và nhà đầu tư cá nhân đều có những tính toán riêng. Trong chiến trường "coin-stock" mới nổi này, các nhà giao dịch sẽ chọn lựa như thế nào? Những logic ẩn giấu nào đang chi phối thị trường?

![Sự bùng nổ "coin cổ phiếu" năm 2025: Cuồng loạn, Chênh lệch giá và Rủi ro])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-ee4c27b162e8b2f5c0d88c9fdd2b3e90.webp(

"Chiến lược giữ coin" sự thật về thị trường chứng khoán Mỹ

Mua vào BTC, bán khống MicroStrategy là một chiến lược phổ biến của nhiều tổ chức tài chính truyền thống và các nhà giao dịch. Một nhà giao dịch cho biết, anh ta sẽ mua tùy chọn Bitcoin trên thị trường OTC, đồng thời bán tùy chọn gọi của MicroStrategy khi thị trường chứng khoán Mỹ mở cửa, nhằm thu được lợi nhuận ổn định qua sự chênh lệch biến động.

Chiến lược này về bản chất là đánh giá "khoảng hồi quy của mức chênh lệch giá". Chẳng hạn, nếu mức chênh lệch hiện tại là gấp 2 lần, dự kiến nó sẽ giảm xuống còn 1,5 lần, thì việc chốt lời từ sự giảm giá này là có thể. Nhưng nếu tâm lý thị trường quá nóng khiến mức chênh lệch tăng cao, thì có thể xảy ra thua lỗ tạm thời.

mNAV)Giá trị tài sản ròng thị trường(đề cập đến tỷ lệ giữa giá trị thị trường của công ty và giá trị ròng của các tài sản tiền điện tử mà nó thực sự nắm giữ. Sự phổ biến của chỉ số này phần lớn nhờ vào cơn sốt mua Bitcoin mà MicroStrategy đã khởi xướng vào năm 2020. Kể từ đó, giá cổ phiếu của MicroStrategy có mối quan hệ chặt chẽ với sự tăng giảm của Bitcoin, nhưng định giá mà thị trường đưa ra luôn cao hơn "giá trị tiền nắm giữ" thực tế của công ty. Hiện tượng chênh lệch giá này cũng đã được nhân rộng sang các công ty tài sản tiền điện tử khác.

Nhìn lại diễn biến của chỉ số chênh lệch giá mNAV của MicroStrategy, từ năm 2021 đến đầu năm 2024 đã dao động lâu dài trong khoảng từ 1.0 đến 2.0 lần, với giá trị trung bình lịch sử khoảng 1.3 lần. Bắt đầu từ nửa cuối năm 2024, chênh lệch giá đã tăng lên khoảng 1.8 lần. Cuối năm 2024, khi Bitcoin chạm ngưỡng 100.000 USD, chỉ số đã vượt qua 3 lần, trong một số ngày giao dịch đạt mức cao kỷ lục 3.3 lần. Trong nửa đầu năm 2025, chỉ số mNAV đã dao động trong khoảng từ 1.6 đến 1.9 lần.

Một số nhà giao dịch cho rằng điều này giống như khái niệm đòn bẩy trong kinh doanh của các doanh nghiệp truyền thống. Kỳ vọng của thị trường về khả năng huy động vốn trong tương lai của công ty sẽ ảnh hưởng đến mức độ chênh lệch giá của nó. Ngược lại, các "coin cổ phiếu Mỹ" mới ra mắt hoặc quy mô nhỏ rất khó để có được sự tin tưởng và mức định giá tương đương từ thị trường vốn.

Về khoảng hợp lý của mức chênh lệch, có những nhà giao dịch cho rằng, sau khi phân tích sự thay đổi đồng thời của giá Bitcoin và cổ phiếu MicroStrategy, mức chênh lệch 2-3 lần là hợp lý. Dữ liệu cho thấy, trong nhiều khoảng thời gian khác nhau, biên độ tăng giảm của MicroStrategy đều gấp 2-3 lần so với Bitcoin.

Ngoài chỉ số chênh lệch giá, biến động cũng là chỉ số tham khảo quan trọng. Có phân tích cho thấy, tỷ lệ biến động hàng năm của Bitcoin vào năm 2024 khoảng 76,4%, trong khi của MicroStrategy cao tới 101,6%. Đến năm 2025, tỷ lệ biến động của Bitcoin giảm xuống còn 57,3%, trong khi MicroStrategy vẫn duy trì ở khoảng 76%.

Dựa trên điều này, một số nhà giao dịch đã tổng hợp ra logic giao dịch đơn giản: mua vào khi có biến động thấp + chênh lệch thấp, bán ra khi có biến động cao + chênh lệch cao. Cũng có người kết hợp chiến lược quyền chọn, bán quyền chọn bán trong khoảng chênh lệch thấp để kiếm tiền từ phí quyền chọn, và bán quyền chọn mua khi có chênh lệch cao.

Đối với các nhà đầu tư lớn và các tổ chức, arbitrage trái phiếu chuyển đổi trở thành một chiến lược quan trọng. Vào tháng 10 năm 2024, MicroStrategy đã ra mắt "Kế hoạch 21/21", dự định trong ba năm sẽ phát hành thêm 21 tỷ đô la cổ phiếu phổ thông thông qua phương thức ATM để mua Bitcoin. Chỉ trong hai tháng, công ty đã hoàn thành mục tiêu vòng đầu tiên, phát hành 15 triệu cổ phiếu, huy động 2,24 tỷ đô la, thu thêm 27.200 BTC. Vào quý đầu tiên năm 2025, công ty lại tăng cường thêm 21 tỷ đô la ATM, và phát hành 21 tỷ đô la cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn và 21 tỷ đô la trái phiếu chuyển đổi.

Sự phát hành cổ phiếu thường xuyên này tạo áp lực lên giá cổ phiếu, nhưng cũng cung cấp cơ hội giao dịch cho các tổ chức. Một số quỹ đầu cơ kiếm lợi nhuận trong biến động thông qua chiến lược giao dịch trái phiếu chuyển đổi "Delta trung tính, Gamma dài". Cách cụ thể là mua trái phiếu chuyển đổi, đồng thời vay cổ phiếu thường có giá trị tương đương để bán khống, khóa vị thế Delta ròng ≈0. Khi giá cổ phiếu biến động mạnh, điều chỉnh tỷ lệ bán khống, mua thấp bán cao để thực hiện giao dịch.

![2025 của "coin stock" cơn sốt: Điên cuồng, Premium và Rủi ro])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-2f6093c5fe2e2ac5240a9f6e37816d41.webp(

Có thể bán khống MicroStrategy không?

Đối với các nhà đầu tư bình thường, bữa tiệc chênh lệch giá này không phải là điều tốt. Khi ngày càng nhiều tổ chức "phát hành thêm + chênh lệch giá" hút máu từ thị trường, các cổ đông bình thường thường trở thành người nhận cổ phiếu cuối cùng. Họ khó có thể thực hiện việc phòng ngừa rủi ro một cách linh hoạt như các tổ chức chuyên nghiệp, và cũng khó phát hiện kịp thời sự trở lại của mức giá cao và rủi ro pha loãng.

Do đó, "mở vị thế bán MicroStrategy" trở thành lựa chọn phòng ngừa của nhiều trader. Ngay cả khi lạc quan về Bitcoin, trong giai đoạn chênh lệch giá cao và biến động lớn, việc chỉ nắm giữ cổ phiếu MicroStrategy có thể gặp rủi ro giảm giá lớn hơn so với việc nắm giữ trực tiếp BTC.

Nhưng việc bán khống MicroStrategy không phải là điều dễ dàng. Có một số trader đã bán khống ở mức 320 đô la, kết quả là giá cổ phiếu đã tăng vọt lên 550 đô la, gây áp lực lớn. Cuối cùng, mặc dù họ chỉ vừa đủ để hòa vốn ở mức hơn 300 đô la, nhưng quá trình này cực kỳ khó khăn. Kinh nghiệm này đã khiến một số trader chuyển sang các chiến lược có thể kiểm soát rủi ro hơn, như mua quyền chọn bán.

Cần lưu ý rằng, MicroStrategy đã mở rộng quyền phát hành cổ phần trong những năm gần đây, thường xuyên phát hành các loại chứng khoán khác nhau. Điều này đặt ra tiền đề cho sự pha loãng liên tục trong tương lai. Chỉ cần giá cổ phiếu cao hơn giá trị tài sản ròng, công ty có thể phát hành Bitcoin "không rủi ro" qua ATM, nhưng cổ đông phổ thông sẽ phải đối mặt với áp lực pha loãng liên tục.

Thị trường cũng xuất hiện các quỹ ETF đảo ngược gấp đôi chuyên làm ngắn chiến lược vi mô, như SMST và MSTZ. Nhưng loại sản phẩm này phù hợp hơn cho các nhà giao dịch ngắn hạn có kinh nghiệm hoặc để hedging các vị thế hiện có, không phù hợp cho đầu tư dài hạn.

"Giữ coin cổ phiếu Mỹ" có xuất hiện tình trạng gò bó tương tự GameStop không?

Mặc dù trên thị trường có không ít tổ chức công khai chỉ trích các "công ty nắm giữ coin" như MicroStrategy, nhưng các phân tích cho rằng, rất khó để những ông lớn như MicroStrategy với giá trị thị trường hàng trăm tỷ đô la lại xảy ra tình trạng bị ép giá cực đoan như GameStop. Nguyên nhân chính là do lượng phát hành quá lớn, tính thanh khoản quá mạnh, khiến cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ hoặc vốn đầu tư không thể tác động đến giá trị thị trường tổng thể.

So với đó, một số công ty có vốn hóa nhỏ hơn dễ dàng xảy ra hiện tượng bức cung hơn. Ví dụ, SBET)SharpLink Gaming( đã tăng vọt từ 2-3 đô la lên 124 đô la vào tháng 5 năm nay, vốn hóa thị trường tăng gần 40 lần. Những tài sản có vốn hóa thấp, thiếu thanh khoản và hiếm có cổ phiếu cho vay dễ dàng trở thành "nền tảng" cho hiện tượng "bức cung".

Các tín hiệu chính của thị trường bị ép giá bao gồm: giá cổ phiếu tăng vọt cực độ trong một ngày, tỷ lệ tăng vào top 0,5% lịch sử; số lượng cổ phiếu có thể vay ra giảm mạnh, các bên bán khống buộc phải mua lại.

Lấy MicroStrategy làm ví dụ, vào tháng 6, tổng số lượng bán khống khoảng 23,82 triệu cổ phiếu, chiếm 9,5% tổng số cổ phiếu lưu hành. Mặc dù áp lực bán khống không nhỏ, nhưng tỷ lệ lãi suất cho vay cổ phiếu hàng năm chỉ là 0,36%, thị trường vẫn còn 3-4,4 triệu cổ phiếu có thể cho vay, còn xa mới đạt đến mức "ép khống" thực sự.

So với đó, lãi suất cho vay của SBET lên đến 54.8% hàng năm, việc vay cổ phiếu rất khó khăn và chi phí cao. Chi phí vay của SRM Entertainment)SRM( còn lên tới 108-129%. Những đặc điểm này khiến cho một số "coin stock" có vốn hóa nhỏ dễ dàng tạo ra cuộc chơi giữa mua và bán.

![Cơn sốt "coin stock" năm 2025: Điên cuồng, Phí bảo hiểm và Rủi ro])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-1b1c2b21b91f7dab909630798efd363b.webp(

Trên thế giới chỉ có một MicroStrategy

Khi ngày càng nhiều công ty thử nghiệm mô hình "nắm giữ coin chiến lược", thị trường dần hình thành một ranh giới phân định. Chỉ những công ty thực sự lớn mạnh, có khả năng tái tài trợ liên tục mới đủ tiêu chuẩn để hưởng mức giá cao trên thị trường. Những "người chơi nhỏ" có quy mô hạn chế, mới bắt đầu rất khó để sao chép huyền thoại định giá của MicroStrategy.

Các quốc gia và khu vực khác nhau có sự khác biệt trong việc định giá các công ty loại này. Ví dụ, Metaplanet ở Nhật Bản được ưa chuộng do các chính sách thuế nội địa và được coi là "quỹ ETF tiền điện tử". Trong khi đó, một số thử nghiệm ở Hồng Kông gặp khó khăn trong việc đạt được lợi ích tương tự như cổ phiếu Mỹ do tính thanh khoản phân tán và độ sâu thị trường không đủ.

Cần phải cảnh giác rằng, những công ty này thường có cấu trúc "tự củng cố" trong thời kỳ thị trường tăng giá, nhưng một khi bước vào thị trường giảm giá, hệ thống định giá có thể sụp đổ nhanh chóng. Đặc biệt là những công ty thiếu hỗ trợ từ hoạt động kinh doanh thực tế và quá phụ thuộc vào đòn bẩy trong việc mở rộng bảng cân đối, rất có thể sẽ rơi vào khó khăn khi thị trường đi xuống, buộc phải bán tháo các tài sản tiền điện tử mà họ nắm giữ, từ đó làm trầm trọng thêm áp lực giảm giá trên toàn thị trường.

Do đó, một số nhà giao dịch dày dạn kinh nghiệm cho biết họ tỏ ra thận trọng đối với các công ty có mức chênh lệch cao, mới chuyển đổi hoặc đã huy động vốn không quá hai vòng. Họ cho rằng, ngoài MicroStrategy, chỉ có một số tài sản công bố rõ ràng và có hoạt động kinh doanh ổn định của "coin cổ phiếu Mỹ" là đáng chú ý.

Dù thị trường có thay đổi như thế nào, chiến lược có điều chỉnh ra sao, trong ngành công nghiệp đều nhất trí: trong thị trường tiền mã hóa, Bitcoin vẫn là tài sản hiếm hoi và có sự đồng thuận cao nhất.

![Cơn sốt "coin cổ phiếu" năm 2025: Cuồng loạn, chênh lệch giá và rủi ro])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-3df391be113c754f3796ddbc60c46e08.webp(