每個人必須了解的美國「大債務週期」：達里歐新書講解風險、機遇和思考

作者參考了橋水基金創辦人達里歐新書《國家如何破產》，並結合自己的思考，對美國大債務週期中風險、機遇和思考等面向進行通盤分析。本文源自 shu fen 所著文章，由深潮 TechFlow 整理。 （前情提要：橋水基金Ray Dalio警告：美國正處「債務危機大週期」開端，全球經濟將迅速崩潰） （背景補充：橋水基金達里歐：美債危機恐致全球「經濟崩盤」2023利息支出超6500億鎂） 本文參考了達里歐（Dalio）新書《國家如何破產》，並在最後結合我個人的觀點，梳理美國大債務週期的機遇風險，僅作為投資決策的輔助。 先介紹一下達里歐 — 橋水基金創辦人，多次成功預測了諸如 2008 年金融危機、歐債危機、英國脫歐等重大經濟事件，被譽為投資界的史蒂夫・喬布斯，下面進入正文。 過去在研究債務的時候通常指的是和商業週期同步的信貸週期（約 6 年 ±3 年），而大債務週期是更重要更底層的，這是因為自 1700 年以來，全球曾存在約 750 種貨幣或債務市場，但如今僅有約 20% 依然存續。 而即使存活下來的貨幣，大多也都經歷了嚴重的貶值，這與書中的 「大債務週期」 密切相關。 小債務週期和大債務週期的核心區別在於，央行是否有扭轉債務週期的能力。 在小債務週期的傳統去槓桿過程中，央行會降低利率、增加信貸供應。 但是對於大債務週期，情況會非常棘手，因為債務增長已經不可持續。 應對大債務週期一個典型路徑就是：私營部門健康 -> 私營部門過度借貸、難以償還 -> 政府部門來提供幫助、過度借貸 -> 央行印鈔和購買政府債務來提供幫助（央行是最後藉款人）。 1）健全貨幣階段（Sound Money Stage）：最開始利率很低、此時舉債產生的回報高於資本成本，此時債務擴張。 2）債務泡沫階段（Debt Bubble Stage）：隨著債務擴張、經濟開始繁榮，某些資產價格（股市、房地產等）開始上漲，隨著資產價格上漲以及經濟的持續繁榮，私人部門對自身還債能力和資產回報率更加有信心，因而繼續擴張債務。 3）泡沫破裂階段（Top Stage）：資產價格已經到達泡沫階段、債務擴張卻沒有停止。 4）去槓桿化階段（Deleveraging Stage）：債務違約潮爆發，資產價格暴跌，總需求萎縮，陷入債務 – 通縮迴圈（費雪效應），名義利率降至零下限，實際利率因通縮上升，償債壓力加劇。 5）債務危機階段（Debt Crisis Stage）：由於資產泡沫破滅，與此同時債務泡沫破滅。 在這種情況下，舉債購買資產的人或許沒有能力償還債務，此時整個經濟體面臨破產、債務重組，此階段也標誌著大債務危機消退，達到新的平衡，新的週期開始。 這五個階段每一個不同階段，央行必須採取不同的貨幣政策來保證債務和經濟的穩定性，所以我們也可以通過貨幣政策觀測當下所處的大債務週期階段。 目前，美國自 1945 年以來，經歷了 12.5 個短期債務週期，美國今年的債務利息支出預計超過 1 兆美元，而政府總收入只有 5 兆美元。 換句話說，美國政府每收 4 美元，就要拿出 1 美元來支付債務利息！ 如果這種趨勢繼續下去，美國政府將越來越難以償還債務，最終將被迫進行債務貨幣化（印錢還債），這將進一步推高通膨，造成嚴重的貨幣貶值，因此當前美國正處於大債務週期的後半段，即 Stage 3 「泡沫破裂階段」 的邊緣，這意味著債務危機可能即將到來。 第一個短週期（1981 年～1989 年）： 1979 年爆發的第二次石油危機使得美國進入 「滯漲 2.0」 時代，1980 年 2 月至 4 月，美國銀行最優惠貸款利率連續上調 9 次由 15.25% 升至 20.0%。 通膨率位於歷史高位，利率也是歷史最高。 為避免發生系統性風險，貨幣政策由緊轉鬆，1980 年 5 月至 7 月，美國聯準會降息 3 次，每次 100 BP，利率由 13.0% 下調至 10.0%，總計降息 300 BP，1981 年裡根上任後大幅增加國防開支，該階段政府槓桿率激增，存量債務於這段時期迅速擴張，並於 1984 年達到該段債務長週期的最高點，赤字佔比高達 5.7%。 5 月，美國前十大銀行伊利諾伊大陸銀行發生 「擠兌」，同月 17 日該行接受 FDIC 臨時金融援助，是 FDIC 歷史上最重大的銀行破產決議。 6 月，銀行最優惠貸款利率繼續上漲，直到 1985 年廣場協議，強迫美元貶值，《廣場協議》簽訂後，《1985 年格拉姆 – 盧德曼 – 霍林斯法案》出臺，要求到 1991 年聯邦政府基本實現財政預算平衡。 1985 年 10 月 28 日，美國聯準會主席沃爾克發表講話，認為經濟需要更低利率的幫助。 該階段美國聯準會為重新刺激經濟逐步將利率從 11.64% 下調至 5.85%。 但是 1987 年上任美國聯準會主席的格林斯潘再次收緊貨幣政策，融資成本上升導致企業和居民融資意願降低，加息也成為觸發 「黑色星期一」 股災的重要原因，經濟增速進一步回落。 1987 年裡根簽署降低財政赤字法案，政府槓桿增量也開始下滑，各部門槓桿率增量至 1989 年末持續放緩，社會槓桿規模進入橫盤階段。 第二個短週期（1989 年～1992 年）： 1990 年 8 月海灣戰爭爆發，國際油價急劇上升，CPI 上升至 1983 年以來高點，GDP 增速於 1991 年到達負增速，1991 年 3 月，失業率持續大幅上漲，為扭轉經濟滯脹的困局，美國聯準會在該時期採取寬鬆貨幣政策，將聯邦基金目標利率從週期內高點 9.8125% 連續下調至 3%。 發動戰爭招致的大量財政支出，也造成政府部門槓桿率激增，從而引發 1991 年社會槓桿率增量上升。 1992 年 4 月 1 日，日本發生股災，日經指數跌破 17000 點，此時距 1990 年初的歷史最高點 38957 點已經跌去 56%；日本、英國、法國、德國、墨西哥股市均因經濟惡化出現連鎖下跌，為應對全球經濟衰退，7 月 2 日，美國聯準會...