Người viết: Michael Nadeau, Báo cáo Tài chính phi tập trung
Biên dịch: Đặng Thông, Kinh tế vàng
Vào tháng 1 năm 2023, giá giao dịch của SOL giảm 97% so với ETH.
Đến tháng 7 năm ngoái, mức giảm giá này đã thu hẹp xuống còn 83%.
Hiện nay, gần một năm đã trôi qua. Với những nghi ngờ về lộ trình mở rộng của Ethereum trên thị trường, cũng như đánh giá tiềm năng của Solana "đưa Nasdaq lên chuỗi", khoảng cách này đang tiếp tục thu hẹp.
Trong các phân tích trước đây, chúng tôi chủ yếu tập trung vào chi phí, khối lượng giao dịch của sàn giao dịch phi tập trung, lượng cung stablecoin và khối lượng giao dịch, tổng giá trị bị khóa (TVL) và các KPI cao cấp khác để so sánh hai mạng này.
Báo cáo của tuần này sẽ tập trung vào giá trị thực mà người nắm giữ token có thể nhận được.
Giá trị thực mà người nắm giữ token có thể nhận được
Solana
Giá trị thực mà người nắm giữ / người đặt cọc token Solana có thể nhận được = Jito Tips mà người xác thực kiếm được và chia sẻ với những người đặt cọc (MEV). Điều này không bao gồm SOL mới phát hành, phí cơ bản, phí ưu tiên hoặc MEV mà người tìm kiếm giữ lại.
4,75 triệu USD của Solana là giá trị ròng của khoản phí 6% mà Jito thu từ tất cả các validator chạy router và engine block Jito Tips. Nếu bạn sở hữu SOL, bạn có thể stake vào các validator /LST đáng tin cậy, chẳng hạn như Helius (hSOL), nơi tính phí 0 USD cho người stake. Trong trường hợp này, người stake SOL giữ lại 94% MEV thông qua Jito (95% SOL của Solana được stake trên Jito).
Ethereum
Giá trị thực mà những người nắm giữ / staking token Ethereum có thể nhận được = MEV + Phí ưu tiên mà các validator kiếm được và chia sẻ với những người staking. Điều này không bao gồm lượng ETH phát hành mới, phí cơ bản, phí khối, cũng như phần MEV mà các seeker và builder khối giữ lại.
Giá trị ròng 134 triệu USD của Ethereum đã trừ đi 10% phí mà Lido (nhà cung cấp staking thanh khoản đáng tin cậy nhất trên Ethereum) thu.
Điểm chính:
TVL của Ethereum gấp 6.6 lần Solana, và lượng stablecoin gấp 10 lần Solana.
Tuy nhiên, về giá trị thực tế của người nắm giữ token từ đầu năm đến nay, giá trị thực tế của Solana gấp 3,6 lần giá trị của Ethereum.
Lý do là gì? Khả năng thực thi và tốc độ quyết định giá trị thực tế. Đây là cách mà các validator và người nắm giữ token biến TVL thành giá trị.
Trong TradFi, Nasdaq chịu trách nhiệm thực hiện và tốc độ lưu thông. DTCC chịu trách nhiệm lưu ký / thanh toán. Ethereum ngày càng giống như DTCC (lưu ký + thanh toán / kế toán giao dịch L2). Base và các nền tảng L2 khác ngày càng giống như Nasdaq (xử lý thực hiện / tốc độ lưu thông). Còn Solana thì ngày càng giống như sự kết hợp của cả hai.
Việc tích hợp Nasdaq + DTCC thành một giải pháp có nghĩa là người nắm giữ SOL có thể nhận được 100% giá trị dịch vụ thực hiện / lưu thông tốc độ, trong khi người nắm giữ ETH có thể nhận được khoảng 10% giá trị (thông qua việc tiêu hủy ETH từ nền tảng L2).
Ethereum sở hữu những tài sản này. Nhưng nó cần phải làm cho chúng lưu thông trên chuỗi. Điều này đã bắt đầu phát huy tác dụng trên nền tảng L2 và nên sẽ tiếp tục tăng trưởng. Vấn đề hiện tại là liệu những người nắm giữ token ETH có thể cuối cùng nhận được giá trị này hay không - trong khi Solana hiện tại vẫn chưa có vấn đề này.
Ngoài một số LST sáng tạo trên Sanctum, các xác thực viên Solana sẽ giữ lại 100% phí ưu tiên từ giao dịch của người dùng (không chia sẻ với những người đặt cược). Jito hy vọng thay đổi tình trạng này. DAO hiện có một đề xuất quản trị, đề xuất này sẽ cập nhật bộ định tuyến phí, bên cạnh MEV hiện tại mà được định tuyến và trả cho những người đặt cược, còn bao gồm cả phí ưu tiên. Theo Jito, đề xuất này dự kiến sẽ được thực hiện trong vài tháng tới.
Nếu chúng ta cộng phí ưu tiên (372 triệu USD, trừ phí bộ định tuyến tiền boa) vào, thì số liệu tính đến nay trong năm là như sau:
Hiện tại vẫn chưa rõ mức độ nhiệt tình của các validator đối với việc chọn phí ưu tiên chia sẻ, nhưng chúng tôi hy vọng sẽ thêm chúng ở đây để bạn có cái nhìn về cách mà các con số thay đổi.
Tỷ lệ lợi nhuận thực tế phần trăm
Dưới đây là dữ liệu trên được chuyển đổi thành tỷ lệ lợi nhuận thực hàng năm (tính bằng SOL và ETH):
Sử dụng phí ưu tiên Solana:
Tổng lợi nhuận (bao gồm phát hành / lạm phát mạng):
Điểm chính:
Thông qua việc staking tài sản, những người nắm giữ token có thể nhận được nguồn cung / phát hành mới được phát hành (để khuyến khích các validator / người stake cung cấp dịch vụ). Đây là một điểm khác biệt chính giữa mạng lưới crypto và công ty, vì cổ đông công ty không thể tránh khỏi việc pha loãng cổ phần.
Tỷ lệ phát hành của Solana = 7.3%, dựa trên lượng phát hành mạng thực tế đến ngày 5 tháng 6 năm 2025 (theo năm). Tỷ lệ phát hành của Ethereum = 2.78%.
Tính đến thời điểm hiện tại, Solana đã phát hành 9,4 triệu mã thông báo, những mã thông báo này sẽ được trả cho SOL được đặt cọc tại các xác thực trên mạng (tính đến ngày 5 tháng 6 năm 2025, lượng đặt cọc trung bình là 385 triệu mã thông báo). Ethereum đã phát hành 329,380 ETH cho 34,3 triệu mã thông báo được đặt cọc tại các xác thực trên mạng.
Do vì tỷ lệ lạm phát của mạng Ethereum rất thấp (theo dữ liệu thực tế từ đầu năm đến nay, tỷ lệ lợi suất hàng năm là 0.64%), "tỷ lệ phát hành lợi suất" của nó đã gần như đạt mức bình thường. Tỷ lệ "phát hành lợi suất" của Solana sẽ tiếp tục giảm, vì tỷ lệ lạm phát mạng của nó hiện là 4.5% và giảm 15% mỗi năm, cho đến khi đạt được tỷ lệ lạm phát cuối cùng là 1.5%.
Nguồn gốc của giá trị thực sự
Solana
Memecoins chiếm hơn một nửa khối lượng giao dịch DEX trên Solana (tăng 51% trong vài tháng qua). SOL/USD chiếm khoảng 35% khối lượng giao dịch DEX, phần còn lại 14% được tạo thành từ stablecoin, LST và các tài sản khác.
Có vấn đề gì không?
Có cũng không.
Rõ ràng, đầu cơ / đánh bạc là một trong những trường hợp sử dụng mạnh mẽ nhất trong tiền điện tử. Solana đã tìm thấy sự phù hợp giữa sản phẩm / thị trường bằng cách cung cấp trải nghiệm người dùng tốt hơn.
Chúng tôi cho rằng tình huống này sẽ không biến mất trong thời gian ngắn.
Ngoài ra, giao dịch memecoin đang thử nghiệm áp lực lên hệ thống và cung cấp phản hồi quý giá cho các nhà cung cấp cơ sở hạ tầng.
Ngày hôm nay là memecoins. Ngày mai là cổ phiếu, trái phiếu, tiền tệ và tài sản riêng?
Đây cuối cùng là mục tiêu của Solana.
Nếu bạn tò mò, hiện tại 1-2% khối lượng giao dịch DEX trên Ethereum Layer-1 là memecoins. Khối lượng giao dịch hoán đổi stablecoin chiếm khoảng một nửa, hoán đổi ETH/stablecoin và các token dự án khác lần lượt chiếm khoảng 20% khối lượng giao dịch.
Hiện tại khoảng 50% khối lượng giao dịch DEX trên Base đến từ biểu cảm, trong đó phần lớn đến từ các đồng Meme mới.
MEV
Một số nhà phân tích tiền điện tử cho rằng, khi chi phí cơ bản bị nén / hàng hóa theo thời gian, MEV (giá trị mà người dùng trả cho các giao dịch nhạy cảm với thời gian) là giá trị dài hạn duy nhất có thể duy trì trong Layer 1.
Chúng tôi không đồng ý với quan điểm này, nhưng chúng tôi thực sự tin rằng MEV sẽ thúc đẩy phần lớn lợi ích kinh tế. Do đó, cần làm rõ sự khác biệt trong cách MEV hoạt động trên Solana và Ethereum, cũng như ảnh hưởng có thể xảy ra từ Layer 2.
Ethereum
Ethereum có một bộ nhớ, tất cả các giao dịch sẽ đi qua bộ nhớ này trước khi được sắp xếp và gửi cho các trình xác thực.
Thị trường MEV đang ở đây. Các người tham gia chính như sau:
Người tìm kiếm: Những con robot này sử dụng thuật toán học máy để nhận diện cơ hội sinh lợi trong bể nhớ.
Người xây dựng khối: Người xây dựng khối chịu trách nhiệm xây dựng các khối. Nói cách khác, họ sắp xếp các giao dịch theo khối và trong quá trình này nhận "hối lộ" từ người tìm kiếm.
Nhà xác thực: Nhà xác thực phê duyệt các khối sau khi người xây dựng khối gửi khối (kèm theo tiền boa).
Quy trình làm việc:
Người dùng gửi giao dịch —> Bộ nhớ Ethereum —> "Người tìm kiếm" (robot) nhận diện giá trị (chênh lệch giá, giao dịch sandwich, thanh lý) —> Gửi giao dịch bổ sung cho người xây dựng khối (bao gồm tiền boa) —> Người xây dựng khối đóng gói giao dịch —> Gửi cho người xác minh (bao gồm tiền boa) —> Người xác minh phê duyệt giao dịch, giữ lại phần lớn tiền boa (người xây dựng khối và người tìm kiếm giữ lại một phần).
Điều không chắc chắn lớn nhất của Ethereum: Nếu phần lớn khối lượng giao dịch chuyển sang Layer-2 như mong đợi, MEV sẽ ra sao?
Chúng tôi cho rằng MEV sẽ chuyển sang Layer-2 thông qua phí ưu tiên. Hình dưới đây cho thấy, 85% phí của Base đến từ phí ưu tiên.
Solana
Solana không có bộ nhớ. Thay vào đó, nó có các khách hàng xác thực chuyên dụng như Jito, những khách hàng này thực hiện một dạng bộ nhớ riêng tư cuộn.
Nguyên lý hoạt động:
Công cụ khối của Jito sẽ tạo ra một khoảng thời gian rất ngắn (khoảng 200 mili giây) mà các người tìm kiếm có thể gửi gói giao dịch để đưa vào khối tiếp theo. Bộ nhớ cuộn này không công khai, nhưng các người tìm kiếm kết nối với cơ sở hạ tầng của Jito có thể truy cập, cho phép họ phát hiện và tận dụng các cơ hội chênh lệch giá tiềm năng trong khoảng thời gian ngắn này.
Những người tìm kiếm thường giám sát trạng thái trên chuỗi trực tiếp bằng cách chạy nút đầy đủ của riêng họ hoặc điểm cuối RPC (ví dụ: sổ đặt hàng, bể thanh khoản). Họ phát hiện cơ hội arbitrage bằng cách quan sát những thay đổi trạng thái do các giao dịch đã xác nhận gây ra, thay vì xem các giao dịch đang chờ xử lý trong bộ nhớ.
Khi cơ hội kiếm lời xuất hiện (ví dụ như sự mất cân bằng giá giữa các DEX), robot sẽ nhanh chóng xây dựng và gửi giao dịch của riêng mình hoặc đóng gói cho người lãnh đạo khối tiếp theo (thường thông qua Jito hoặc các trình trung gian tương tự), hy vọng nắm bắt cơ hội trước người khác.
Hiện tại, khoảng 50% MEV chênh lệch giá được thực hiện thông qua Jito (giá trị này được chia sẻ với những người staking thông qua bộ định tuyến phí):
Nếu bạn đang đầu tư vào những mạng lưới này, bạn cần hiểu rằng với tư cách là người nắm giữ token, MEV sẽ tích lũy cho bạn thông qua việc staking.
Chúng tôi cho rằng, so với những người nắm giữ ETH, những người nắm giữ SOL hiện có nhiều cơ hội hơn để nhận được MEV (và có thể là phí ưu tiên).
Tóm tắt
Giá giao dịch của SOL có nên giảm giá 65% so với ETH (sau khi pha loãng hoàn toàn là 63,5%) không?
Từ góc độ cơ bản, tuyệt đối không nên. Ngay cả khi xem xét đến hiệu ứng mạng xuất sắc của ETH, tính phi tập trung, giao thức Lindy, bảo đảm tài sản và các yếu tố khác, mức chiết khấu này vẫn quá cao.
Kết luận của chúng tôi là, dựa trên hiệu ứng mạng của ETH và tổng giá trị khóa (TVL), thị trường hiện tại đánh giá ETH cao hơn SOL.
Một trong những điểm nổi bật của ETH là nó sẽ trở thành nơi lưu trữ cho hàng nghìn tỷ tài sản được token hóa, bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, tiền tệ / stablecoin, tài sản tư nhân, v.v.
Tương lai có thể sẽ như vậy.
Nhưng cuối cùng, nhà đầu tư cần chú ý đến cách ETH thu được giá trị thực sự từ những tài sản này.
Tại sao?
Bởi vì các nhà đầu tư có sự lựa chọn. Nếu một chuỗi khác có thể liên tục mang lại nhiều giá trị hơn cho các chủ sở hữu token, chúng ta nên mong đợi rằng, trong dài hạn, sẽ có nhiều vốn hơn đổ vào tài sản đó.
Như Benjamin Graham đã từng nói:
"Trong ngắn hạn, thị trường là một chiếc máy bỏ phiếu. Nhưng trong dài hạn, nó là một chiếc máy cân."
Một cách mà ETH có thể đuổi kịp là thông qua việc tái staking và điều chỉnh phí blob. Với sự ra mắt của các lớp L2 mới thú vị (chẳng hạn như MegaETH (sử dụng EigenLayer để truy cập dữ liệu)), những người nắm giữ ETH có thể nhận được giá trị thực thêm từ các mạng này bằng cách tái staking ETH.
Chúng tôi sẽ thực hiện nhiều phân tích hơn trong những lĩnh vực này.
Nhưng chúng ta phải làm rõ một điểm:
Hiện nay, tài sản tiền điện tử rất ít được giao dịch dựa trên yếu tố cơ bản.
Mặc dù chúng tôi tin rằng tình huống này sẽ xảy ra, nhưng hiện tại thì không phải như vậy.
Narrative, động lực, tính chất câu chuyện, sức ảnh hưởng xã hội và điều kiện thanh khoản vẫn là những yếu tố thúc đẩy sự phát triển của thị trường.
Tất nhiên, trong vài năm qua, ETH luôn ở thế bất lợi trong các trò chơi kể chuyện.
Nhưng cảm thấy tình hình đang cải thiện.
Đối với tài sản có giá trị vượt quá 2200 tỷ đô la, sự biến động 20% trong một ngày không có gì là lớn.
Hãy nhớ: Thị trường tiền điện tử có tính phản xạ rất mạnh. Giá —> Narrative —> Cơ bản.
Chúng ta hãy chờ xem liệu những biến động gần đây chỉ là khởi đầu cho những biến động lớn hơn.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Giá giao dịch của SOL có nên thấp hơn ETH 68% không?
Người viết: Michael Nadeau, Báo cáo Tài chính phi tập trung
Biên dịch: Đặng Thông, Kinh tế vàng
Vào tháng 1 năm 2023, giá giao dịch của SOL giảm 97% so với ETH.
Đến tháng 7 năm ngoái, mức giảm giá này đã thu hẹp xuống còn 83%.
Hiện nay, gần một năm đã trôi qua. Với những nghi ngờ về lộ trình mở rộng của Ethereum trên thị trường, cũng như đánh giá tiềm năng của Solana "đưa Nasdaq lên chuỗi", khoảng cách này đang tiếp tục thu hẹp.
Trong các phân tích trước đây, chúng tôi chủ yếu tập trung vào chi phí, khối lượng giao dịch của sàn giao dịch phi tập trung, lượng cung stablecoin và khối lượng giao dịch, tổng giá trị bị khóa (TVL) và các KPI cao cấp khác để so sánh hai mạng này.
Báo cáo của tuần này sẽ tập trung vào giá trị thực mà người nắm giữ token có thể nhận được.
Giá trị thực mà người nắm giữ token có thể nhận được
Solana
Giá trị thực mà người nắm giữ / người đặt cọc token Solana có thể nhận được = Jito Tips mà người xác thực kiếm được và chia sẻ với những người đặt cọc (MEV). Điều này không bao gồm SOL mới phát hành, phí cơ bản, phí ưu tiên hoặc MEV mà người tìm kiếm giữ lại.
4,75 triệu USD của Solana là giá trị ròng của khoản phí 6% mà Jito thu từ tất cả các validator chạy router và engine block Jito Tips. Nếu bạn sở hữu SOL, bạn có thể stake vào các validator /LST đáng tin cậy, chẳng hạn như Helius (hSOL), nơi tính phí 0 USD cho người stake. Trong trường hợp này, người stake SOL giữ lại 94% MEV thông qua Jito (95% SOL của Solana được stake trên Jito).
Ethereum
Giá trị thực mà những người nắm giữ / staking token Ethereum có thể nhận được = MEV + Phí ưu tiên mà các validator kiếm được và chia sẻ với những người staking. Điều này không bao gồm lượng ETH phát hành mới, phí cơ bản, phí khối, cũng như phần MEV mà các seeker và builder khối giữ lại.
Giá trị ròng 134 triệu USD của Ethereum đã trừ đi 10% phí mà Lido (nhà cung cấp staking thanh khoản đáng tin cậy nhất trên Ethereum) thu.
Điểm chính:
TVL của Ethereum gấp 6.6 lần Solana, và lượng stablecoin gấp 10 lần Solana.
Tuy nhiên, về giá trị thực tế của người nắm giữ token từ đầu năm đến nay, giá trị thực tế của Solana gấp 3,6 lần giá trị của Ethereum.
Lý do là gì? Khả năng thực thi và tốc độ quyết định giá trị thực tế. Đây là cách mà các validator và người nắm giữ token biến TVL thành giá trị.
Trong TradFi, Nasdaq chịu trách nhiệm thực hiện và tốc độ lưu thông. DTCC chịu trách nhiệm lưu ký / thanh toán. Ethereum ngày càng giống như DTCC (lưu ký + thanh toán / kế toán giao dịch L2). Base và các nền tảng L2 khác ngày càng giống như Nasdaq (xử lý thực hiện / tốc độ lưu thông). Còn Solana thì ngày càng giống như sự kết hợp của cả hai.
Việc tích hợp Nasdaq + DTCC thành một giải pháp có nghĩa là người nắm giữ SOL có thể nhận được 100% giá trị dịch vụ thực hiện / lưu thông tốc độ, trong khi người nắm giữ ETH có thể nhận được khoảng 10% giá trị (thông qua việc tiêu hủy ETH từ nền tảng L2).
Ethereum sở hữu những tài sản này. Nhưng nó cần phải làm cho chúng lưu thông trên chuỗi. Điều này đã bắt đầu phát huy tác dụng trên nền tảng L2 và nên sẽ tiếp tục tăng trưởng. Vấn đề hiện tại là liệu những người nắm giữ token ETH có thể cuối cùng nhận được giá trị này hay không - trong khi Solana hiện tại vẫn chưa có vấn đề này.
Ngoài một số LST sáng tạo trên Sanctum, các xác thực viên Solana sẽ giữ lại 100% phí ưu tiên từ giao dịch của người dùng (không chia sẻ với những người đặt cược). Jito hy vọng thay đổi tình trạng này. DAO hiện có một đề xuất quản trị, đề xuất này sẽ cập nhật bộ định tuyến phí, bên cạnh MEV hiện tại mà được định tuyến và trả cho những người đặt cược, còn bao gồm cả phí ưu tiên. Theo Jito, đề xuất này dự kiến sẽ được thực hiện trong vài tháng tới.
Nếu chúng ta cộng phí ưu tiên (372 triệu USD, trừ phí bộ định tuyến tiền boa) vào, thì số liệu tính đến nay trong năm là như sau:
Hiện tại vẫn chưa rõ mức độ nhiệt tình của các validator đối với việc chọn phí ưu tiên chia sẻ, nhưng chúng tôi hy vọng sẽ thêm chúng ở đây để bạn có cái nhìn về cách mà các con số thay đổi.
Tỷ lệ lợi nhuận thực tế phần trăm
Dưới đây là dữ liệu trên được chuyển đổi thành tỷ lệ lợi nhuận thực hàng năm (tính bằng SOL và ETH):
Sử dụng phí ưu tiên Solana:
Tổng lợi nhuận (bao gồm phát hành / lạm phát mạng):
Điểm chính:
Thông qua việc staking tài sản, những người nắm giữ token có thể nhận được nguồn cung / phát hành mới được phát hành (để khuyến khích các validator / người stake cung cấp dịch vụ). Đây là một điểm khác biệt chính giữa mạng lưới crypto và công ty, vì cổ đông công ty không thể tránh khỏi việc pha loãng cổ phần.
Tỷ lệ phát hành của Solana = 7.3%, dựa trên lượng phát hành mạng thực tế đến ngày 5 tháng 6 năm 2025 (theo năm). Tỷ lệ phát hành của Ethereum = 2.78%.
Tính đến thời điểm hiện tại, Solana đã phát hành 9,4 triệu mã thông báo, những mã thông báo này sẽ được trả cho SOL được đặt cọc tại các xác thực trên mạng (tính đến ngày 5 tháng 6 năm 2025, lượng đặt cọc trung bình là 385 triệu mã thông báo). Ethereum đã phát hành 329,380 ETH cho 34,3 triệu mã thông báo được đặt cọc tại các xác thực trên mạng.
Do vì tỷ lệ lạm phát của mạng Ethereum rất thấp (theo dữ liệu thực tế từ đầu năm đến nay, tỷ lệ lợi suất hàng năm là 0.64%), "tỷ lệ phát hành lợi suất" của nó đã gần như đạt mức bình thường. Tỷ lệ "phát hành lợi suất" của Solana sẽ tiếp tục giảm, vì tỷ lệ lạm phát mạng của nó hiện là 4.5% và giảm 15% mỗi năm, cho đến khi đạt được tỷ lệ lạm phát cuối cùng là 1.5%.
Nguồn gốc của giá trị thực sự
Solana
Memecoins chiếm hơn một nửa khối lượng giao dịch DEX trên Solana (tăng 51% trong vài tháng qua). SOL/USD chiếm khoảng 35% khối lượng giao dịch DEX, phần còn lại 14% được tạo thành từ stablecoin, LST và các tài sản khác.
Có vấn đề gì không?
Có cũng không.
Rõ ràng, đầu cơ / đánh bạc là một trong những trường hợp sử dụng mạnh mẽ nhất trong tiền điện tử. Solana đã tìm thấy sự phù hợp giữa sản phẩm / thị trường bằng cách cung cấp trải nghiệm người dùng tốt hơn.
Chúng tôi cho rằng tình huống này sẽ không biến mất trong thời gian ngắn.
Ngoài ra, giao dịch memecoin đang thử nghiệm áp lực lên hệ thống và cung cấp phản hồi quý giá cho các nhà cung cấp cơ sở hạ tầng.
Ngày hôm nay là memecoins. Ngày mai là cổ phiếu, trái phiếu, tiền tệ và tài sản riêng?
Đây cuối cùng là mục tiêu của Solana.
Nếu bạn tò mò, hiện tại 1-2% khối lượng giao dịch DEX trên Ethereum Layer-1 là memecoins. Khối lượng giao dịch hoán đổi stablecoin chiếm khoảng một nửa, hoán đổi ETH/stablecoin và các token dự án khác lần lượt chiếm khoảng 20% khối lượng giao dịch.
Hiện tại khoảng 50% khối lượng giao dịch DEX trên Base đến từ biểu cảm, trong đó phần lớn đến từ các đồng Meme mới.
MEV
Một số nhà phân tích tiền điện tử cho rằng, khi chi phí cơ bản bị nén / hàng hóa theo thời gian, MEV (giá trị mà người dùng trả cho các giao dịch nhạy cảm với thời gian) là giá trị dài hạn duy nhất có thể duy trì trong Layer 1.
Chúng tôi không đồng ý với quan điểm này, nhưng chúng tôi thực sự tin rằng MEV sẽ thúc đẩy phần lớn lợi ích kinh tế. Do đó, cần làm rõ sự khác biệt trong cách MEV hoạt động trên Solana và Ethereum, cũng như ảnh hưởng có thể xảy ra từ Layer 2.
Ethereum
Ethereum có một bộ nhớ, tất cả các giao dịch sẽ đi qua bộ nhớ này trước khi được sắp xếp và gửi cho các trình xác thực.
Thị trường MEV đang ở đây. Các người tham gia chính như sau:
Người tìm kiếm: Những con robot này sử dụng thuật toán học máy để nhận diện cơ hội sinh lợi trong bể nhớ.
Người xây dựng khối: Người xây dựng khối chịu trách nhiệm xây dựng các khối. Nói cách khác, họ sắp xếp các giao dịch theo khối và trong quá trình này nhận "hối lộ" từ người tìm kiếm.
Nhà xác thực: Nhà xác thực phê duyệt các khối sau khi người xây dựng khối gửi khối (kèm theo tiền boa).
Quy trình làm việc:
Người dùng gửi giao dịch —> Bộ nhớ Ethereum —> "Người tìm kiếm" (robot) nhận diện giá trị (chênh lệch giá, giao dịch sandwich, thanh lý) —> Gửi giao dịch bổ sung cho người xây dựng khối (bao gồm tiền boa) —> Người xây dựng khối đóng gói giao dịch —> Gửi cho người xác minh (bao gồm tiền boa) —> Người xác minh phê duyệt giao dịch, giữ lại phần lớn tiền boa (người xây dựng khối và người tìm kiếm giữ lại một phần).
Điều không chắc chắn lớn nhất của Ethereum: Nếu phần lớn khối lượng giao dịch chuyển sang Layer-2 như mong đợi, MEV sẽ ra sao?
Chúng tôi cho rằng MEV sẽ chuyển sang Layer-2 thông qua phí ưu tiên. Hình dưới đây cho thấy, 85% phí của Base đến từ phí ưu tiên.
Solana
Solana không có bộ nhớ. Thay vào đó, nó có các khách hàng xác thực chuyên dụng như Jito, những khách hàng này thực hiện một dạng bộ nhớ riêng tư cuộn.
Nguyên lý hoạt động:
Công cụ khối của Jito sẽ tạo ra một khoảng thời gian rất ngắn (khoảng 200 mili giây) mà các người tìm kiếm có thể gửi gói giao dịch để đưa vào khối tiếp theo. Bộ nhớ cuộn này không công khai, nhưng các người tìm kiếm kết nối với cơ sở hạ tầng của Jito có thể truy cập, cho phép họ phát hiện và tận dụng các cơ hội chênh lệch giá tiềm năng trong khoảng thời gian ngắn này.
Những người tìm kiếm thường giám sát trạng thái trên chuỗi trực tiếp bằng cách chạy nút đầy đủ của riêng họ hoặc điểm cuối RPC (ví dụ: sổ đặt hàng, bể thanh khoản). Họ phát hiện cơ hội arbitrage bằng cách quan sát những thay đổi trạng thái do các giao dịch đã xác nhận gây ra, thay vì xem các giao dịch đang chờ xử lý trong bộ nhớ.
Khi cơ hội kiếm lời xuất hiện (ví dụ như sự mất cân bằng giá giữa các DEX), robot sẽ nhanh chóng xây dựng và gửi giao dịch của riêng mình hoặc đóng gói cho người lãnh đạo khối tiếp theo (thường thông qua Jito hoặc các trình trung gian tương tự), hy vọng nắm bắt cơ hội trước người khác.
Hiện tại, khoảng 50% MEV chênh lệch giá được thực hiện thông qua Jito (giá trị này được chia sẻ với những người staking thông qua bộ định tuyến phí):
Nếu bạn đang đầu tư vào những mạng lưới này, bạn cần hiểu rằng với tư cách là người nắm giữ token, MEV sẽ tích lũy cho bạn thông qua việc staking.
Chúng tôi cho rằng, so với những người nắm giữ ETH, những người nắm giữ SOL hiện có nhiều cơ hội hơn để nhận được MEV (và có thể là phí ưu tiên).
Tóm tắt
Giá giao dịch của SOL có nên giảm giá 65% so với ETH (sau khi pha loãng hoàn toàn là 63,5%) không?
Từ góc độ cơ bản, tuyệt đối không nên. Ngay cả khi xem xét đến hiệu ứng mạng xuất sắc của ETH, tính phi tập trung, giao thức Lindy, bảo đảm tài sản và các yếu tố khác, mức chiết khấu này vẫn quá cao.
Kết luận của chúng tôi là, dựa trên hiệu ứng mạng của ETH và tổng giá trị khóa (TVL), thị trường hiện tại đánh giá ETH cao hơn SOL.
Một trong những điểm nổi bật của ETH là nó sẽ trở thành nơi lưu trữ cho hàng nghìn tỷ tài sản được token hóa, bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, tiền tệ / stablecoin, tài sản tư nhân, v.v.
Tương lai có thể sẽ như vậy.
Nhưng cuối cùng, nhà đầu tư cần chú ý đến cách ETH thu được giá trị thực sự từ những tài sản này.
Tại sao?
Bởi vì các nhà đầu tư có sự lựa chọn. Nếu một chuỗi khác có thể liên tục mang lại nhiều giá trị hơn cho các chủ sở hữu token, chúng ta nên mong đợi rằng, trong dài hạn, sẽ có nhiều vốn hơn đổ vào tài sản đó.
Như Benjamin Graham đã từng nói:
"Trong ngắn hạn, thị trường là một chiếc máy bỏ phiếu. Nhưng trong dài hạn, nó là một chiếc máy cân."
Một cách mà ETH có thể đuổi kịp là thông qua việc tái staking và điều chỉnh phí blob. Với sự ra mắt của các lớp L2 mới thú vị (chẳng hạn như MegaETH (sử dụng EigenLayer để truy cập dữ liệu)), những người nắm giữ ETH có thể nhận được giá trị thực thêm từ các mạng này bằng cách tái staking ETH.
Chúng tôi sẽ thực hiện nhiều phân tích hơn trong những lĩnh vực này.
Nhưng chúng ta phải làm rõ một điểm:
Hiện nay, tài sản tiền điện tử rất ít được giao dịch dựa trên yếu tố cơ bản.
Mặc dù chúng tôi tin rằng tình huống này sẽ xảy ra, nhưng hiện tại thì không phải như vậy.
Narrative, động lực, tính chất câu chuyện, sức ảnh hưởng xã hội và điều kiện thanh khoản vẫn là những yếu tố thúc đẩy sự phát triển của thị trường.
Tất nhiên, trong vài năm qua, ETH luôn ở thế bất lợi trong các trò chơi kể chuyện.
Nhưng cảm thấy tình hình đang cải thiện.
Đối với tài sản có giá trị vượt quá 2200 tỷ đô la, sự biến động 20% trong một ngày không có gì là lớn.
Hãy nhớ: Thị trường tiền điện tử có tính phản xạ rất mạnh. Giá —> Narrative —> Cơ bản.
Chúng ta hãy chờ xem liệu những biến động gần đây chỉ là khởi đầu cho những biến động lớn hơn.