2025年上半期のグローバルマクロ環境と2025年下半期の仮想通貨市場の見通しを振り返る

I. まとめ

2025年上半期、世界のマクロ環境は引き続き高度な不確実性に直面しています。連邦準備制度は何度も利下げを見送っており、金融政策が様子見と引き延ばしの段階に入っていることを反映しています。また、関税の引き上げや地政学的対立の激化が、世界的なリスク選好構造をさらに引き裂いています。五つのマクロ次元から出発し、オンチェーンデータと金融モデルを組み合わせて、下半期の暗号資産市場の機会とリスクを体系的に評価し、ビットコイン、ステーブルコインエコシステム、DeFi派生商品分野をカバーする三つの核心戦略提案を提示します。

! 暗号市場マクロ調査レポート:世界的な混乱における金融政策の綱引きと機会、今年後半の暗号市場の最新見通し

二、全球マクロ環境のレビュー(2025上半期)

2025年上半期、世界のマクロ経済構造は複数の不確実性の特徴を引き続き示し、成長の乏しさ、インフレの粘着性、金融政策の見通しの不明確さ、そして地政学的緊張の高まりという複数の要因が交錯する中で、世界的なリスク嗜好は顕著に収縮した。マクロ経済と金融政策の主導ロジックは「インフレ制御」から「シグナルゲーム」と「期待管理」へと徐々に進化している。暗号資産市場は世界の流動性変化の前哨的な場として、この複雑な環境の中で典型的な同期的な変動を示している。

まず、政策の道筋を振り返ると、2025年初頭に市場は「年内に3回の利下げ」の期待を共通認識として形成しました。しかし、この楽観的な期待は3月の会議で現実の衝撃に直面しました。その後、4月と5月の連続したCPIの前年同月比が予想を上回り、コアPCEの前年同月比の成長率は常に3%以上を維持しており、「粘着性インフレ」が市場の予想のように収束していないことを反映しています。

インフレが再び上昇する圧力に直面し、6月の会議では再び「利下げを停止する」ことを選択し、ドットプロットを通じて2025年の年間利下げ回数の予測を年初の3回から2回に引き下げました。これは、金融政策が「方向型」指針から「時点型」管理へと移行していることを示しており、政策の不確実性が著しく高まっています。

一方で、2025年上半期には財政政策と貨幣政策の間で「分裂が深刻化」する現象が見られました。5月中旬に、さまざまな金融手段を通じて「債務構造の最適化」を行うことが発表され、その中には米ドル安定コインの法令遵守化の立法プロセスを進め、Web3とフィンテック製品を通じて米ドル資産を外に流出させ、明らかなバランスシートの拡大がない状況で流動性の注入を実現しようとする試みが含まれています。この一連の財政主導の安定成長策は、「高金利を維持してインフレを抑制する」という貨幣政策の方向性と明らかに乖離しており、市場の期待管理はますます複雑になっています。

関税政策も上半期の世界市場の動揺の主導変数の一つとなった。4月中旬以降、高科技製品、電気自動車、クリーンエネルギー設備に対して30%-50%の新たな関税が次々と課され、その範囲をさらに拡大する脅威があった。これらの措置は単なる貿易報復ではなく、「輸入インフレ」を通じてインフレ圧力を生み出し、金利引き下げを強いる意図がある。こうした背景の中で、ドル信用の安定性と金利のアンカーとの矛盾が表面化した。一部の市場参加者は、独立性が依然として存在するのか疑問を持ち始め、米国債の長期金利の再評価を引き起こし、10年物米国債の利回りは一時4.78%に達し、2年物と10年物の間の期間利差は6月に再びマイナスに転じ、経済後退の予想が再び高まった。

一方で、地政学的な緊張の高まりは市場の感情に実質的な影響を与えています。ウクライナは6月初めにロシアの戦略爆撃機を破壊することに成功し、NATOとロシアの間で激しい言葉の応酬が引き起こされました。一方、中東地域では、サウジアラビアの重要な石油インフラが5月末に疑わしい攻撃を受け、原油供給の見通しが損なわれ、ブレント原油価格は130ドルを突破し、2022年以来の新高値を記録しました。2022年の市場反応とは異なり、今回の地政学的な出来事はビットコインとイーサリアムの同時上昇を促すことはなく、むしろリスク回避資金が大量に金と短期米国債市場に流入することを促しました。金の現物価格は一時3450ドルを突破しました。この市場構造の変化は、現在の段階でビットコインが流動性取引商品としてより多く見なされており、マクロのリスク回避資産としては見なされていないことを示しています。

再び、世界の資本の流れの視点から見ると、2025年上半期には明らかな「新興市場からの撤退」の傾向が見られた。IMFデータとクロスボーダー資本の追跡によれば、Q2の新興市場債券の資金純流出は2020年3月のパンデミック以来、単四半期で最高を記録し、北米市場はETF化による安定した魅力のおかげで相対的な資金純流入を得た。暗号資産市場は完全に無関係ではなかった。ビットコインETFは年内に60億ドルを超える純流入を累積し、堅調なパフォーマンスを示したが、中小型コインとDeFi派生商品は大規模な資金流出に直面し、「資産の階層化」と「構造的ローテーション」の顕著な兆候を示している。

以上から、2025年上半期は高度に構造化された不確実な環境を示しています: 金融政策の期待が激しく揺れ動き、財政政策の意図がドルの信用に波及し、地政学的な事件が頻発し新たなマクロ変数を形成しています。資本が先進市場に流入し、リスク回避資金の構造が再構築されるこれらは、暗号資産市場の下半期の運営環境に複雑な基盤を埋め込んでいます。それは単なる「利下げをするかどうか」という問題ではなく、ドルの信用再構築、世界的な流動性の主導権争奪、デジタル資産の合法性統合に関する多重な戦場です。そしてこの戦いの中で、暗号資産は制度の隙間と流動性の再配分の中で構造的な機会を探し求めることになります。次の段階の相場は、すべてのコインに属するのではなく、マクロの状況を理解する投資家に属するでしょう。

三、ドル体制の再構築と暗号通貨の役割のシステム的進化

2020年以来、ドル体制はブレトンウッズ体制崩壊以来最も深い構造的再編を経験しています。この再編は技術的な支払い手段の進化から生じたものではなく、世界の通貨秩序そのものの不安定性と制度的信頼危機から生じています。2025年上半期のマクロ環境の激しい変動を背景に、ドルの覇権は内部政策の一貫性のバランスが崩れ、外部からの権威に挑戦する多国間の通貨実験にも直面しています。この進展の軌跡は暗号資産市場の地位、規制の論理、そして資産の役割に深く影響を与えます。

内部構造から見ると、米ドル信用システムが直面している最大の問題は「金融政策のアンカー論理の揺らぎ」である。過去10年以上にわたり、独立したインフレ目標管理者として、その政策論理は明確で予測可能であった：経済が過熱している時には引き締め、景気後退期には緩和し、物価安定を最優先目標とする。しかし、2025年にはこの論理が「強い財政-弱い中央銀行」の組み合わせによって徐々に侵食されている。バイデン政権における財政緩和と金融の独立の維持は、次第に「財政優先」の戦略に再構築され、その核心は米ドルの世界的な主導的地位を利用して国内のインフレを逆輸出し、間接的に財政周期に合わせて政策経路を調整することである。

この政策の分断的な最も直感的な表れは、財務省がドルの国際化の道筋を強化し続けながら、従来の金融政策ツールを回避していることです。例えば、2025年5月に財務省が提案した「コンプライアンス安定コイン戦略フレームワーク」は、ドル資産がWeb3ネットワーク内でチェーン上で発行されることにより、グローバルな外部効果を実現することを明確に支持しています。このフレームワークの背後にあるのは、ドルの「金融国家機械」が「技術プラットフォーム国家」へと進化する意図であり、実質的には新しい金融インフラを通じてデジタルドルの「分散型通貨拡張能力」を形成し、ドルが中央銀行の資産拡大を回避しつつ、新興市場に流動性を提供し続けることを可能にします。この道筋はドル安定コイン、チェーン上の国債、そしてアメリカのコモディティ決済ネットワークを統合した「デジタルドル輸出システム」を構築し、デジタル世界におけるドルの信用のネットワーク効果を強化することを目的としています。

しかし、この戦略は同時に市場に「法定通貨と暗号資産の境界が消失する」という懸念を引き起こしています。米ドルステーブルコインが暗号取引における主導的地位を持続的に高める中で、その本質は次第に「米ドルのデジタル表現」となり、「暗号ネイティブ資産」ではなくなっています。それに応じて、ビットコインやイーサリアムのような純粋に分散化された暗号資産は、取引システムにおける相対的な重みが継続的に下降しています。2024年末から2025年第2四半期までのデータによると、世界の主要取引プラットフォームにおける総取引量の中で、USDTの他の資産に対する取引ペアの割合は61%から72%に上昇し、一方でBTCとETHの現物取引の割合は共に減少しています。この流動性構造の変遷は、米ドル信用システムが部分的に暗号市場を「飲み込んだ」ことを示しており、米ドルステーブルコインは暗号世界の新たなシステミックリスクの源となっています。

一方で、外部の挑戦から見ると、ドル体系は多国間通貨メカニズムからの持続的な試練に直面している。中国、ロシア、イラン、ブラジルなどの国々は、自国通貨決済、二国間清算協定、商品連動型デジタル資産ネットワークの構築を加速させており、その目的はドルの世界的な決済における独占的地位を弱め、「ドル離れ」体系の着実な実現を推進することにある。現在、SWIFT体系に対抗する有効なネットワークはまだ形成されていないが、その「インフラ代替」戦略はドル決済ネットワークに対して周辺的な圧力を形成している。例えば、中国主導のe-CNYは、中アジア、中東、アフリカの多くの国との間でクロスボーダー決済インターフェースの接続を加速させており、中央銀行デジタル通貨の石油・ガス、大宗商品取引における使用シーンを探っている。この過程で、暗号資産は二つの体系の間に挟まれており、その「制度帰属」問題がますます曖昧になっている。

ビットコインはこの構図の中で特別な変数として、その役割が「非中央集権的決済手段」から「非主権的インフレーション対策資産」および「制度の隙間における流動性の手段」へと移行しています。2025年上半期には、ビットコインが一部の国や地域で、自国通貨の価値下落や資本規制に対するヘッジとして大量に使用され、特にアルゼンチン、トルコ、ナイジェリアなどの通貨が不安定な国々では、BTCとUSDTからなる「草の根ドル化ネットワーク」が住民のリスクヘッジと価値保存を実現するための重要なツールとなっています。オンチェーンデータによれば、2025年第一四半期において、ピアツーピア取引プラットフォームを通じてラテンアメリカとアフリカ地域に流入したBTCの総額は前年比で40%以上増加しており、これらの取引は自国中央銀行の規制を著しく回避し、ビットコインの「グレーな避難資産」としての機能を強化しています。

ただし、警戒すべきは、ビットコインとイーサリアムがまだ国家の信用論理体系に組み込まれていないため、彼らが「政策の圧力テスト」に直面したときのリスク耐性が不足していることです。2025年上半期には、DeFiプロジェクトと匿名取引プロトコルに対する規制の強化が続き、特にLayer 2エコシステム内のクロスチェーンブリッジとMEVリレーノードに対して新たな調査が展開され、一部の資金が高リスクDeFiプロトコルからの撤退を選択することを促しています。これは、ドル体系が市場の物語を再主導する過程で、暗号資産が自らの役割を再定位し、「金融の独立」の象徴ではなく、「金融の融合」または「制度的ヘッジ」のツールになる可能性が高いことを反映しています。

イーサリアムの役割も変化しています。データ検証層と金融実行層への二重進化に伴い、その基盤機能は徐々に「スマートコントラクトプラットフォーム」から「制度接続プラットフォーム」へと進化しています。RWA資産のオンチェーン発行や政府/企業向けステーブルコインの展開など、ますます多くの活動がイーサリアムをそのコンプライアンス構造に組み込んでいます。一部の伝統的金融機関はイーサリアム互換チェーン上にインフラを展開し、DeFiネイティブエコシステムとの「制度的レイヤー」を形成しています。これは、イーサリアムが「金融ミドルウェア」としての制度的地位が再構築され、今後の方向性は「分散化の程度」ではなく「制度的互換性の程度」に依存することを意味しています。

ドル体系は、技術の外挿、制度の統合、そして規制の浸透という三重の道を通じてデジタル資産市場を再主導しています。その目標は、暗号資産を消滅させることではなく、"デジタルドルの世界"の内蔵コンポーネントにすることです。ビットコイン、イーサリアム、ステーブルコイン、そしてRWA資産は再分類、再評価、再規制され、最終的にはドルをアンカーとし、オンチェーン決済を表徴とする"パンダラー・ドル体系2.0"を構成します。この体系の中で、本当の暗号資産はもはや"反逆者"ではなく、"制度のグレーゾーンのアービトラージャー"となります。未来の投資論理は、もはや"分散化が価値再評価をもたらす"だけではなく、"