ステーブルコインは金鉱を掘るためのシャベルです。一部は混合型プロジェクトで、主に機関投資家を対象としています（例：ブラックロックのBUIDLやWorld Liberty FinancialのUSD1）。これらは伝統的な金融(TradFi)の領域を拡大することを目的としています。一方、Web2.0からのプロジェクトもあります（例：PayPalのPYUSD）。これらはネイティブな暗号資産ユーザーに深くアプローチすることで、総潜在市場(TOMA)を拡大しようとしていますが、新しい領域での経験が不足しているため、スケーラビリティの問題に直面しています。
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ステーブルコインの三難困境を再考する：現在の分散化の衰退
著者: Chilla
コンパイラ: Block unicorn
イントロダクション
ステーブルコインはフォローを受けており、これは無視できません。投機を除けば、ステーブルコインは暗号資産分野で明確なプロダクトマーケットフィット（PMF）を持つ数少ない製品の一つです。現在、全世界で今後五年間に伝統的金融（TradFi）市場に流入すると予想される数兆のステーブルコインについて議論されています。
しかし、光り輝くものが必ずしも金ではない。
最初のステーブルコイン三難困境
新しいプロジェクトは通常、主要な競争相手との位置づけを比較するためにグラフを使用します。目を引くがしばしば軽視されるのは、最近の分散型の明らかな後退です。
市場は発展し、成熟しています。スケーラビリティの需要は過去の無政府主義的な夢と衝突しています。しかし、ある程度のバランスを見つけるべきです。
最初、ステーブルコインの三難困境は、三つの重要な概念に基づいています：
しかし、何度も議論を呼ぶ実験を経ても、スケーラビリティは依然として課題です。したがって、これらの概念はこれらの課題に適応するために常に進化しています。
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上の図は、近年最も重要なステーブルコインプロジェクトの一つから取られています。それは、ステーブルコインの範疇を超え、より多くの製品に発展する戦略のおかげで称賛に値します。
しかし、価格の安定性は変わらず維持されています。資本効率はスケーラビリティと等しくなります。しかし、分散化は検閲耐性に変更されました。
検閲抵抗は暗号資産の基本的な特性ですが、非中央集権の概念と比較すると、それは単なるサブカテゴリーです。これは、最新のステーブルコイン（Liquityおよびそのフォーク、その他の少数の例を除いて）が一定の中央集権的特性を持っているためです。
例えば、これらのプロジェクトが分散型取引所（DEX）を利用しているとしても、戦略を管理し、利益を追求し、それを保有者に再分配するチームが存在します。これらの保有者は基本的に株主のようなものです。この場合、スケーラビリティは利益の量から生じ、DeFi内部の相互運用性からではありません。
真の分散化は挫折しています。
モチベーション
夢が多すぎて現実が不足している。2020年3月12日木曜日、新型コロナウイルスの影響で市場全体が暴落し、DAIの遭遇は周知の事実である。それ以来、準備金は主にUSDCに移行し、代替品としての地位を確立し、CircleとTetherの支配的地位に対する分散型の失敗をある程度認めた。同時に、USTのようなアルゴリズム安定通貨や、Ampleforthのようなリベース安定通貨の試みは、期待された成果をまったく得られなかった。その後、立法がさらに状況を悪化させた。同時に、機関安定通貨の台頭は実験的なものを弱めた。
しかし、その中で成長を遂げた試みがあります。Liquityは、その契約の不変性とイーサリアムを担保として使用することで純粋な分散型を推進し、際立っています。しかし、そのスケーラビリティには欠けています。
現在、彼らは最近 V2 をリリースし、複数のアップグレードを通じてフックのセキュリティを強化し、彼らの新しいステーブルコイン BOLD を鋳造する際により良い金利の柔軟性を提供しています。
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しかし、いくつかの要因がその成長を制限しています。資本効率が高く、利益がないUSDTやUSDCと比較すると、そのステーブルコインのローン価値比（LTV）は約90%であり、高いとは言えません。また、内在的な利益を提供する直接の競合相手であるEthena、Usual、Resolvは、LTVが100%に達しています。
しかし、主な問題は大規模な配布モデルの欠如かもしれません。なぜなら、それは依然として初期のイーサリアムコミュニティと密接に関連しており、DEXでの拡散などのユースケースにはあまり焦点を当てていないからです。サイバーパンクの雰囲気は暗号資産の精神に合致しますが、DeFiや個人投資家の採用とのバランスが取れない場合、主流の成長を制限する可能性があります。
全体のロックされた価値（TVL）が限られているにもかかわらず、Liquityはそのフォークの中で暗号資産の中で最も多くのTVLを保持しているプロジェクトの1つであり、V1とV2を合わせて3.7億ドルに達するのは魅力的です。
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ジーニアス・アクト
これは、アメリカのステーブルコインにより多くの安定性と認知度をもたらすはずですが、同時にそれは許可された規制された実体によって発行された伝統的な法定支援のステーブルコインにのみフォローします。
いかなる分散型、暗号抵当またはアルゴリズムステーブルコインも、規制のグレーゾーンに入るか、排除される。
バリュープロポジション&ディストリビューション
ステーブルコインは金鉱を掘るためのシャベルです。一部は混合型プロジェクトで、主に機関投資家を対象としています（例：ブラックロックのBUIDLやWorld Liberty FinancialのUSD1）。これらは伝統的な金融(TradFi)の領域を拡大することを目的としています。一方、Web2.0からのプロジェクトもあります（例：PayPalのPYUSD）。これらはネイティブな暗号資産ユーザーに深くアプローチすることで、総潜在市場(TOMA)を拡大しようとしていますが、新しい領域での経験が不足しているため、スケーラビリティの問題に直面しています。
その後、いくつかのプロジェクトは主に基盤戦略に焦点を当てています。例えば、RWA（OndoのUSDYやUsualのUSDOなど）は、現実世界の価値に基づいて持続可能なリターンを実現することを目的としており（利率が高い限り）、Delta-Neutral戦略（EthenaのUSDeやResolvのUSRなど）は、保有者に利益をもたらすことに焦点を当てています。
これらのプロジェクトには共通点がありますが、その程度は異なります。それは：中央集権です。
たとえ分散型金融（DeFi）に特化したプロジェクトであっても、Delta-Neutral戦略のように内部チームによって管理されています。彼らはバックエンドでイーサリアムを利用しているかもしれませんが、全体の管理は依然として中央集権的です。実際、これらのプロジェクトは理論的にはステーブルコインではなくデリバティブに分類されるべきですが、これは私が以前に議論したトピックです。
新興エコシステム（MegaETHやHyperEVMなど）は、新たな希望をもたらしました。
例えば、CapMoney は最初の数ヶ月間、中央集権的な意思決定メカニズムを採用し、Eigen Layer が提供する経済的安全性を通じて徐々に分散化を実現することを目指しています。さらに、Liquity のフォークプロジェクトである Felix Protocol は著しい成長を遂げており、そのチェーンのネイティブステーブルコインの中で自身の地位を確立しています。
これらのプロジェクトは、新興ブロックチェーンを中心とした配信モデルに焦点を当て、「新奇効果」の利点を活用します。
まとめ
中央集権自体はネガティブではありません。プロジェクトにとって、それはよりシンプルで、より管理可能で、よりスケーラブルであり、法規制により適応しやすいです。
しかし、これは暗号資産の元々の精神に反します。何がステーブルコインが本当に検閲に耐えうることを保証できるのでしょうか？それは単なるチェーン上のドルではなく、真のユーザー資産です。中央集権的なステーブルコインは、そのような約束をすることはできません。
したがって、新興の代替案が魅力的であるにもかかわらず、私たちは最初のステーブルコインの三重のジレンマを忘れてはなりません：
・物価の安定 *分散化 *資本効率