Розподіл активів часто здійснюється в вакуумі з малою увагою до грошово-кредитного режиму, з яким стикаються інвестори. Стандартний підхід полягає в створенні портфеля, орієнтованого на змішування 60:40 між акціями (ризиковими активами) та високоякісними облігаціями (безпечними активами). Пояснення полягає в тому, що ці два класи активів є негативно корельованими значну частину часу, особливо під час великих рецесій.

Хоча це мислення є основою сучасного управління багатством, на практиці воно застосовується лише в певні часи та за особливих обставин. Цей період охоплює час з початку 1980-х до глобальної фінансової кризи 2008/09 років. Воно не застосовувалося в 1970-х роках і, можливо, не застосовується сьогодні.

Ключем до розуміння управління капіталом, а отже, оцінки активів є інфляція. Коротко кажучи, хоча ми всі чітко хочемо стати багатшими, наше головне занепокоєння полягає принаймні в підтримці наших рівнів реального багатства. Активи не слід оцінювати один відносно одного, наприклад, облігації проти акцій, а відносно інфляції.

Інфляція може бути складною концепцією для вимірювання, але для зручності ілюстрації припустимо, що вона представляє собою втрату купівельної спроможності паперових грошей. Це може виникнути як через монетарну інфляцію, тобто «друкування грошей», так і через інфляцію витрат, наприклад, через зростання цін на нафту та падіння продуктивності.

Діаграма нижче показує, як інфляція впливає на оцінку різних класів активів. Діаграма є схемою, але її можна просто скласти емпірично, використовуючи, наприклад, дані довгострокового періоду, опубліковані академіком Робертом Шиллером на його вебсайті. Ми показуємо нашу версію нижче, використовуючи дані з 1880 року. Гумоподібна крива була підігнана за допомогою поліноміальної регресії.

Високоякісні облігації, наприклад, казначейські облігації США, демонструють монотонну залежність: їхня вартість знижується (доходність зростає) в міру прискорення інфляції та зростає (доходність знижується) в умовах дефляції. Цей компроміс визнається в підручниках. Реальні активи (не показані), такі як житлова нерухомість, земля, золото та, можливо, біткойн, йдуть абсолютно протилежним шляхом. Вони користуються високими та зростаючими оцінками та цінами в умовах зростання інфляції.

Акції, на відміну від цього, мають більш складний та нелінійний зв'язок з інфляцією. Це не з'являється в підручниках фінансів. По обидва боки від «солодкої зони» інфляції в 2-3%, де максимальні показники P/E, вищі та нижчі рівні інфляції означають зниження рейтингів. Іншими словами, ліворуч від цього максимуму оцінки акції та облігації негативно корелюють (зона «ризикового паритету»), а праворуч вони позитивно корелюють. Зміни в моделях кореляції вимагають великих змін у складанні портфеля.

Більша частина нашого інвестиційного досвіду з 1980-х років була в зоні «низької» інфляції, яка перебуває навколо та переважно зліва від цієї пікової точки оцінки. Це не лише сильно сприяє великій частці акцій, але й незначні коливання рівня інфляції виправдовують утримання облігацій, оскільки вони негативно корелюють з акціями. [Зверніть увагу, що лінії оцінки акцій та облігацій розходяться.] Це особливо вірно, коли економіки слабшають і навіть тестують дефляцію. Японія історично довела, що є гарним прикладом того, що відбувається з оцінками акцій та облігацій у цій зоні «дуже низької» інфляції.

Але це не було характерною рисою інфляційних 1970-х років. Тоді реальні активи були на піку популярності, а фінансові активи серйозно відставали. Обґрунтування можна побачити, використовуючи ту ж діаграму. Праворуч від точки пікового оцінювання, тобто приблизно при 2-3% інфляції і більше, як акційні, так і облігаційні оцінки знижуються. Більш того, вони знижуються синхронно. Ця кореляція послаблює аргументи на користь утримання обох активів разом у портфелі. Насправді, протилежна та позитивна динаміка реальних активів у порівнянні з інфляцією підсилює їх обґрунтування для включення.

Зростання монетарної інфляції

Більша частина наших досліджень останнім часом була присвячена ризикам монетарної інфляції, а саме навмисній девальвації паперових грошей урядами. [Ми є невизначеними щодо інфляції витрат.] Діаграма містить стрілку, що вказує вправо, як нагадування. Іншими словами, 60:40 розподіл активів (або підхід «паритету ризику») під серйозною загрозою. Дивлячись у майбутнє, ось про що інвестори повинні думати зараз: менше облігацій і більше реальних активів.

Справді, ми склали графік, що показує правий хвіст кривої дзвоника для оцінки акцій, що знаходиться нижче лінії оцінки облігацій. Це, звичайно, не завжди так. На відміну від купонів облігацій, прибутки від акцій та дивіденди, ймовірно, зростатимуть разом з інфляцією. Оцінки різних акцій будуть змінюватися по-різному, оскільки деякі акції є кращими хеджами від інфляції, ніж інші, і тому їх оцінки можуть залишатися відносно вищими. З іншого боку, багато бізнесів будуть мати труднощі з підтриманням прибутковості в умовах високої інфляції. Проте ми обговорюємо загальні питання, а не специфіку.

Світові доходності облігацій поступово зростають. Це викликано більше зростанням термінових премій, ніж підвищенням політичних ставок. Це свідчить про те, що збільшення може бути спричинене одночасно зростаючою невизначеністю щодо інфляції та занепокоєнням, що високі рівні державних витрат призведуть до ще більших обсягів купонних цінних паперів.

Оглядаючи ринки, нам здається, що США наразі стикаються з більшою невизначеністю щодо інфляції, як через великий фіскальний дефіцит, так і через можливе підвищення «податку з продажу» внаслідок запровадження мит. Більше того, фіскальний дефіцит все більше фінансується короткостроковими цінними паперами, що збільшує ризики грошової інфляції.

Японія останнім часом переживає зростання інфляції, зокрема через підвищення витрат на заробітну плату, але це відбувається після десятиліть дисінфляції і, іноді, дефляції. Іншими словами, представлення Японії на вищезазначеній діаграмі показує, що її оцінки акцій потенційно можуть зростати до «солодкої зони» інфляції 2-3%. Очевидно, що при поточних низьких рівнях, прибутковість JGB 1,5% виглядає не привабливо в реальному вимірі.

Китай, який наразі перебуває в дефляції після "шоку від тарифів", можливо, знаходиться на більш ранній стадії, ніж Японія. Оцінки акцій у Китаї низькі, але подальше монетарне стимулювання та більш стабільна економіка можуть легко змінити настрої інвесторів на користь акцій.

Тим часом європейські акції за цим критерієм інфляції близькі до бажаної «солодкої точки», але вони знаходяться між ринками США та Азії. Іншими словами, якщо інфляція продовжить зростати (ми віримо у стагфляційну світову економіку), тоді є більше шансів, що оцінки європейських акцій слідуватимуть за США і поступово знижуватимуться.

Висновки щодо розподілу активів

Модель 60:40 або «рівновага ризику», яка користується популярністю серед менеджерів з управління активами протягом десятиліть, стикається з серйозними питаннями в умовах монетарної інфляції. Ми віддаємо перевагу зменшенню долі облігацій або принаймні переведенню частини в індексовані облігації (TIPS).

Асоціації активів повинні бути персоналізованими для інвесторів, але взявши за основу 60:40 для фінансових активів для ілюстрації, стратегічна зміна на 60:10:10:10:10 має більше сенсу для нас. Тут 10% може бути виділено на TIPS; 10% утримується в готівці; 10% додається до золота та дорогоцінних металів, і 10% до Bitcoin. Ми виключили спеціалізовані реальні активи, такі як первинна житлова нерухомість та земля, не тому, що вони є непривабливими, а просто тому, що вони менш ліквідні і в будь-якому випадку часто є постійною та неторговою складовою багатства інвесторів.

Помірне зростання інфляції може бути хорошою новиною для акцій в цілому. Ми зобразили умовні позиції різних ринків на наведеній вище діаграмі. Можна стверджувати, що Уолл-стріт "перейшла пік", оскільки в економіці США існує проблема інфляції. Європа досі користується помірною інфляцією, тоді як Китай і Японія виходять з режимів дефляції/низької інфляції, що сприяло облігаціям, а не акціям. Можливо, варто розглянути можливість диверсифікації в ці азійські ринки, відкритими до їх більших геополітичних ризиків.

Застереження:

1. Ця стаття перепублікована з [Війни капіталів]. Всі авторські права належать оригінальному автору [Майкл Говелл]. Якщо є заперечення щодо цього перепосту, будь ласка, зв'яжіться з Gate Learn) команда, і вони швидко займуться цим.
2. Відмова від відповідальності: Думки та погляди, викладені в цій статті, є виключно думками автора і не становлять жодної інвестиційної поради.
3. Переклади статті на інші мови виконуються командою Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, розповсюдження або плагіат перекладених статей заборонено.