Hyperliquid：DeFi新擂臺的崛起

Hyperliquid是一個極速的鏈上永續合約交易所，運行在自研的Layer 1上，提供中心化交易所級別的性能，同時保持鏈上透明度。其原生代幣$HYPE負責網路治理、質押後可降低交易費用，並通過上市拍賣回購捕獲價值。

協議的核心流動性是HLP Vault，一個結合做市商與清算人的混合金庫，佔據TVL的90%以上。2025年3月，Hyperliquid遭遇一次嚴重黑天鵝事件：$JELLYJELLY操縱事件，幾乎引發全金庫連環清算。事件暴露了驗證人治理的中心化問題：Hyper Foundation出手幹預才避免崩潰，此舉雖保證存活但引發去中心化爭議。

然而在危機之後，Hyperliquid憑藉鯨魚粘性和生態擴張迅速反彈，創下交易量、未平倉量和$HYPE價格新高。如今，平台（包括HyperEVM）已上線超21個新dApps，涵蓋NFT、DeFi工具與金庫基礎設施，功能遠超永續交易所。

"Degen"鯨魚都在哪裏交易？

James Wynn是加密圈著名的degen，他是一個匿名鯨魚，三年內將$210翻到了$8000萬。他最著名的戰績是將$7,000的$PEPE翻到$2,500萬，並常年用40x槓杆做出九位數倉位。

Wynn經常公開展示自己的入場位，實時應對市場波動，甚至對八位數爆倉都視若無睹。但真正關鍵的不是Wynn是誰，而是他在哪裏交易。

對Wynn以及所有高槓杆、高倉位的degen來說，Hyperliquid就是新的擂臺。匿名鯨魚（如"內幕哥"）在Hyperliquid上大倉位交易，他們的倉位現已被中文加密媒體視爲實時市場情緒與平台主導地位的風向標。

那Hyperliquid是怎麼走到這一步的？爲什麼高風險交易者都選它？

我們接下來逐一拆解。

什麼是Hyperliquid？

Hyperliquid是一個去中心化交易所，但它並不採用像Uniswap那樣的AMM模式。

它採用完全鏈上的訂單簿機制，不通過流動性池設價，而是通過鏈上撮合，提供類似CEX的實時交易體驗。限價單、成交、撤單與清算都在鏈上透明發生，並可在一個區塊內完成結算。

Hyperliquid構建了專屬的Layer 1區塊鏈，同樣以"Hyperliquid"爲名，專爲高性能而生。正是這一點，使其能夠以高頻交易者要求的速度與穩定性來執行交易。

這種性能不是空談。到2025年6月，Hyperliquid在鏈上衍生品市場的份額高達78%，日交易額超過$55億。

$HYPE

Hyperliquid不只是一個交易平台，更是一個完整的鏈上金融系統，而其核心代幣就是$HYPE。

Tokenomics與理念

$HYPE總供應量爲10億枚，於2024年11月通過大規模空投（310M，31%）發放給約94,000位用戶，是近年最真實用戶分布的項目之一。

總計70%分配給社區空投、激勵與貢獻者：沒有VC。這是出於創始人Jeffrey Yan的明確理念。他是Harvard數學畢業生、前Hudson River Trading高頻交易工程師。

Yan曾公開表示："讓VC控制網路將是一種傷痕"。他希望構建一個"由用戶構建，也屬於用戶"的金融體系。

這種"社區優先 + 協議性能"理念也體現在$HYPE的機制設計中：它不僅是治理工具，更是實際可用的代幣。

實用性（Utility）

$HYPE除了治理功能，也直接用於降低交易手續費。用戶可質押$HYPE以獲得手續費折扣。

除此之外，$HYPE還是網路安全的核心。Hyperliquid運行在Proof-of-stake共識機制上，質押$HYPE不只是爲了減費或賺獎勵，它是整個出塊機制的基礎。

成爲驗證人需滿足以下條件：

• 至少質押10,000枚$HYPE
• 通過KYC/KYB身分認證
• 搭建高可用基礎設施（包括多個非驗證節點）
• 節點表現會被持續監控，並通過Hyper Foundation的委托計劃管理權益分配。

當前驗證人年化質押收益約爲2.5%，收益曲線參考以太坊模型設計。

Hyperliquid的其他功能

a.HIP-1拍賣機制：去中心化上幣流程

Hyperliquid最獨特且常被低估的機制之一，是其基於拍賣的上幣系統：HIP-1。

該機制通過鏈上荷蘭式拍賣決定新Token的上幣資格：

• 起始價格爲上次成交價的兩倍；
• 線性下跌持續31小時，最低至10,000 USDC；
• 第一位接受當前價格的錢包地址，即可獲得創建並上線該Token的權利。

與某些交易所黑箱操作、收取高額上幣費用不同，HIP-1上幣完全透明、無需談判，也無內幕分配。

例如，2024年底，Moonrock Capital的CEO指控某交易所向某Tier 1項目索要15%代幣作爲上幣費用（約等於$5,000萬~$1億）。另一家交易所更被傳出需高達$3億的上幣費用。

即便某交易所推出「Batch Vote to List」機制，仍存在投票上榜2個、實則上線4個項目的不透明問題。

而在Hyperliquid上：

• 拍賣過程全鏈上，完全由智能合約執行；
• 上幣費用100%進入Assistance Fund（援助基金），並用於回購銷毀$HYPE；
• 沒有團隊抽成，也無預留名額。

相比其他協議多爲團隊與VC獲取上幣費用，Hyperliquid的手續費分配邏輯是：

• 全部費用由社區獲得：HLP、援助基金和spot發布者共享。

不過，盡管機制透明，Hyperliquid的現貨市場仍存在明顯問題：

• 大多數拍賣成交價接近底價（如500 $HYPE），反映出市場對現貨上幣興趣有限；
• 上線後的Token成交量極低；
• 官方頁面未明顯標注新上幣信息，導致關注度低；
• 當前現貨市場佔DEX總現貨交易量僅2%，其中84%是$HYPE/USDC對。

如果Hyperliquid想要真正挑戰中心化交易所的上幣地位，必須提升UI可見性、活躍度與二級市場聯動。

b.Vault金庫機制

Hyperliquid不僅服務於主動交易者，還通過金庫（vault）系統爲用戶提供了被動收益的方式，讓資金參與算法交易策略。

目前有兩類金庫：

• 用戶創建金庫（User-created Vaults）：任何人都可以發起一個金庫並使用資金池進行交易。投資者按比例分享盈虧，而金庫管理者可收取10%的盈利作爲管理費。爲確保利益一致，管理者必須自行質押不少於該金庫TVL（總鎖倉價值）的5%。這一模式類似於中心化交易所的"跟單交易（Copy Trading）"。
• HLP（Hyperliquidity Provider）：HLP金庫在Hyperliquid上運行做市策略。雖然策略執行目前仍在鏈下（offchain）進行，但其持倉、掛單、交易歷史、存取款等數據均實時上鏈公開，可供任何人審計。任何人都可以爲HLP提供流動性，並按比例分享盈虧。HLP不收取任何管理費用，所有盈虧將根據每位提供者在金庫中的佔比完全按比例分配。

目前HLP佔Hyperliquid總TVL的91%。其策略分爲兩類：

做市（Market Making）：

• 持續掛出買/賣雙邊報價；
• 賺取買賣差價（spread）。

清算（Liquidator）：

• 用戶保證金跌破維持保證金時，平台嘗試掛限價單平倉；
• 若持倉低於維持保證金的66%，系統將調用清算金庫接管倉位；
• HLP嘗試限價平倉，降低滑點與風險；
• 若風險過大且無法控管，將觸發Auto-Deleveraging（ADL）機制強制減倉。

總結來說，HLP = 做市商 + 清算人。

• 作爲做市商，HLP不斷提供流動性（雙邊報價）；
• 作爲清算人，HLP接管爆倉用戶倉位並減倉處理。

小結

Hyperliquid平台的收入結構如下：

• 交易費（Taker/Maker）：分配給HLP存款人；
• 拍賣與現貨交易費：100%進入援助基金，用於回購銷毀$HYPE；
• 沒有團隊提成/財政費用抽成，區別於大多數DEX。

HLP的表現

我們通過「對沖盈虧（Hedged PnL）」來衡量HLP的實際協議收入。這一數據不包含市場波動帶來的頭寸浮盈或浮虧，僅包括：

• taker/maker交易手續費；
• 資金費率收入；
• 清算手續費等。

因此，它反映了協議的真實"Alpha"能力。

數據顯示，在2025年漲行情中，HLP的日淨頭寸通常爲負值，說明其大部分時間都在做空市場。這是因爲平台掛了大量限價買單，HLP被動承接賣單，導致整體敞口偏空。

在3月份，我們可以清晰看到一次巨大尖峯,淨名義敞口接近-$5000萬。這正是$JELLYJELLY事件爆發當日，Hyperliquid幾乎被擊穿的時刻。

Hyperliquid的風險敞口

HLP的風險集中問題

如前所述，HLP佔據Hyperliquid上超90%的TVL，並同時承擔平台的主流動性來源與清算職責。如此高比例的集中構成系統性風險：一旦HLP失效，整個平台都可能隨之崩潰。

我們可以看到，HLP TVL佔整個hypeliquid鏈總TVL的75%左右。

這一點在2025年3月的$JELLYJELLY事件中被赤裸暴露。該事件是一場精心操縱的攻擊，幾乎讓整個HLP金庫發生系統性連鎖清算。

事件過程簡述如下：

• $JELLYJELLY是Solana上的meme + ICM項目，市值曾高達$2.5億，後跌至$1000萬，流動性極低；
• 攻擊者在Hyperliquid上存入350萬USDC保證金；
• 以$0.0095的價格開空$JELLYJELLY，做空金額約$408萬；
• 同時大量買入現貨，使得現貨價格暴漲；
• 再撤出保證金，使倉位被強制清算，HLP接手空單；
• 市場上